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經濟波動是經濟運行過程中周期性出現的經濟擴張與緊縮更迭交替、循環往復的現象。在市場經濟的環境下，一個國家的經濟通常會經歷復蘇、繁榮、衰退、蕭條四個階段。1999年，我國實際國內生產總值（GDP）增長率與潛在GDP增長率的負缺口不斷擴大，經濟衰退日益嚴重，以致出現蕭條，陷入了波谷。2000年以來，我國經濟開始逐步回升，進入復蘇階段。在復蘇的不穩定時期，經濟出現了短暫的波動，2002年開始才真正走上穩步增長與回升之路。2005年我國經濟運行已超過產出正缺口0.2%的上限（謝太峰、王子博，2013），2007年接近波峰。2008年底，一場金融海嘯席卷全球，全球經濟頓時處于低迷態勢。正處于高速平穩發展階段的中國經濟，也跌入了暫時性的發展低谷。2007年至2011年我國經濟經歷了過熱、衰退、低谷、復蘇又緩慢下行的波動，宏觀經濟發展始終存在諸多的不確定性和復雜性。
宏觀經濟的波動直接影響著微觀層面企業的生存與發展。當經濟高速增長時，產品市場上需求比較旺盛，GDP增長較快，物價上漲，資本市場的繁榮使社會投資熱情高漲，銀行貨幣信貸較為活躍，資金需求量擴大，此時企業通常具有較高的盈利水平。宏觀經濟的波動是微觀層面企業經營的客觀環境。宏觀經濟政策的調整與宏觀經濟環境的變動不僅影響了公司的會計政策與會計業績，而且直接影響到公司管理層對未來的經濟前景與企業發展的預期，關系到公司財務政策的選擇與理財行為的實施。如，陸正飛和祝繼高（2009）發現在貨幣政策緊縮時期，企業會增加現金持有量，以備不時之需。然而，鑒于宏觀經濟分析的結果難以量化，宏觀經濟政策對于微觀企業的影響缺乏直接的證據，因此對于我國宏觀經濟政策的波動對企業微觀主體行為與業績之間關系的研究目前仍比較缺乏，從宏觀到微觀的傳導機制研究太少（姜國華、饒品貴，2011）。
股權資本成本是股東進行股權資本投資時要求的必要報酬率，股權資本成本水平關系到企業價值評估、經營績效評價和股東利益保護等諸多方面，是公司管理層進行融資決策、投資決策、股利決策等財務決策的重要依據。目前國內外學術界對于股權資本成本的研究大多集中于微觀層面，宏觀經濟因素對股權資本成本的影響研究尚不多見。基于這一事實，本文基于2000-2012年中國上市公司的數據，研究宏觀經濟因素對于公司股權資本成本的影響。本文的研究結論將對投資者、政府監管部門和公司財務政策制定者等具有重要的參考價值。
二、文獻綜述
（一）國外文獻 20世紀末以來，股權資本成本的一些研究開始關注企業外部的環境因素，特別是從宏觀經濟和法律環境等方面來討論不同經濟背景下股權資本成本的差異。套利定價理論（APT）首次將宏觀經濟環境變量納入模型中。此后的研究將關注點集中于決定股權資本成本的宏觀經濟因素方面。Chen等（1986）將股票收益作為宏觀經濟變量的函數，發現收益曲線扭轉、未預期的通貨膨脹、工業產值以及破產風險溢價這四個宏觀經濟變量對股票收益率具有顯著的系統性影響。此后的McElroy和Burmeister（1988 ）進一步改用多元非線性回歸模型，引入債券償付風險溢價、債券期限溢價、未預期通貨膨脹、未預期GDP增長率以及市場指數，構建了宏觀經濟五因素APT模型，并發現每個變量均得到APT的風險定價。借鑒這一思路，Golderberg和Robin（1991）將債券風險溢價、債券期限溢價、未預期通貨膨脹和未預期產出增長四個宏觀經濟變量引入，建立資本成本估算的宏觀經濟因素APT模型，并與資本資產定價模型（CAPM）、五因素APT模型等進行比較，結果顯示四因素APT模型的估算值比較準確。
Hammoudeh和Aleisa（2004）指出，通貨膨脹和與公共財政相關的變量是股票價格的基本決定因素。Daske等（2008 ）和Li（2010）在考察歐洲市場執行IFRS后資本成本的變化時發現，國民生產總值、居民消費價格指數、通貨膨脹率等國家宏觀層面因素均在一定程度上影響資本成本水平。Apergis和Eleftheriou（2012）應用廣義矩估計（GMM）方法對新興國家的研究發現，通貨膨脹、經濟產出、貨幣供應量、政府赤字、貿易赤字對股票收益有正面影響，而利率對股票收益產生負面影響。
除了上述研究以外，Stulz（1999）提出，一國經濟全球化程度的提升可以通過分散風險與提高公司治理水平來降低公司股權資本成本，這一觀點得到了Bekaert 和Harvey（2000）的經驗證據支持。Singh和Nejadmalayeri（2007）的研究結果也表明，企業的國際化程度與其資本成本呈負相關關系，即國際化程度越高的企業，其資本成本越低。Erb等（1996）利用135個國家的數據研究指出，影響股權資本成本的宏觀經濟環境因素可能還包括匯率和國家信用等級等，對于發展中國家而言，以國家信用等級度量的國家信用風險是影響事前預期報酬率的重要因素。
綜觀以上國外相關研究可以發現，宏觀經濟變量的選擇、研究方法的使用以及最終得到的結論均存在一定程度的不一致性。
（二）國內文獻 國內學者鮮有根據中國上市公司的數據進行宏觀經濟因素與資本成本的相關研究。一些研究從宏觀、中觀（行業）層面進行了類似的分析。呂江林（2005）考察了我國上證綜指與實際國內生產總值之間的動態關系；楊小軍（2007）研究認為影響股票價格指數的最顯著因素包括貨幣供應量、股票供給、物價指數；曹勇和張卓（2009）則認為商品零售價格指數、固定資產投資總額、利率等宏觀經濟變量對股票價格指數存在一定影響；金洪飛和金犖（2010）、溫彬等（2011）發現國際石油價格、人民幣匯率等宏觀經濟變量對我國不同行業的股指報酬率具有一定的影響；戴沙（2011）則認為貨幣政策對股票市場的影響較顯著，其中利率政策最明顯。這些研究均以行業或A股綜指的實際數據研究股東作為一個整體的實際報酬水平，并未觀察宏觀經濟因素對股東要求報酬率――股權資本成本的影響。
一個國家的宏觀經濟運行態勢、經濟發展階段以及金融體系變革等外部宏觀經濟因素是股東進行投資的外部客觀環境，宏觀經濟狀況的改變直接關系到企業生產經營的諸多方面，進而影響了企業的風險程度，股東根據這一風險程度提出的理性報酬率必然會反映出宏觀經濟變量變動的結果。因此，忽視宏觀經濟因素對股權資本成本的影響必將造成股權資本成本研究的片面性。筆者選取了6個主要的宏觀經濟變量，詳細分析檢驗其對中國上市公司股權資本成本產生的影響。
三、研究設計
（一）樣本選取與數據來源本文關注研究期間的時間跨度，為了增強研究結果的可靠性與可比性，樣本期間為2000年至2012年。按照中國證券監督管理委員會2012年公布的上市公司行業分類標準，將上市公司劃分為19個行業。由于金融行業的特殊性，宏觀經濟變量如實際貸款利率等對金融行業的影響與其他行業相比較具有顯著的差異，為了確保數據結果的準確性與可比性，本文剔除了金融行業，選取其他18個行業的全部A股上市公司作為研究樣本。本文中各年度宏觀經濟數據（GDP、CPI、M2、CM、INT、TUR）取自中國統計年鑒數據庫和銳思數據庫。股權資本成本估算中運用的數據以及實證分析中相關控制變量的數據均取自國泰安數據庫。
（二）變量定義與研究假設
被解釋變量。汪平等（2012）將股權資本成本的估算方法劃分為三類：內含報酬率法、風險補償法和歷史平均報酬率法。李陽陽（2013）歸納了常見的及新興的15種股權資本成本估算技術，并針對不同的模型結果進行了對比分析。本文采用CAPM、OJ模型、Gordon模型、GLS模型、PEG比率和MPEG比率6種方法分別估算我國全部A股上市公司的股權資本成本，并將六種估算方法的估算值取均值，作為公司的股權資本成本Re。對于GLS模型、OJ模型、PEG比率和MPEG比率四種方法，本文分別采用了實際數據和預測數據兩種數據方法進行估算，并取兩者均值作為該方法的股權資本成本估算值。
解釋變量。筆者選取的宏觀經濟因素包括：經濟增長率、通貨膨脹率、貸款利率、資本市場發展情況、貨幣供應量和股票市場流動性。
（1）經濟增長率。GDP增長率可以在一定程度上反映一個國家宏觀經濟狀況，是經濟增長率最為直觀的衡量標準，本文選用GDP增長率表示經濟增長率。經濟增長率無疑是影響股票收益的一個重要因素。在經濟繁榮階段，GDP增長率較高，國家總體經濟運行環境較好，經濟主體的平均獲利水平提高，股東對公司的預期提高，要求的必要報酬率提高，即股權資本成本上升。由此提出本文的假設1：
假設1：GDP增長率與股權資本成本正相關，即GDP增長率越高，股權資本成本越高。
（2）通貨膨脹率。消費者價格指數（CPI）是對一個固定的消費品籃子價格的衡量，主要反映消費者支付商品和勞務的價格變化情況，是一種度量通貨膨脹水平的工具，本文選用CPI增長率表示通貨膨脹率。通貨膨脹通常發生于經濟繁榮時期，往往是經濟上行至過熱的一種反映。在通貨膨脹的情況下，對于收入波動大的企業來說，債務融資所要面臨的固定利息支付無疑會帶來更高的財務風險和破產風險。因此，在通貨膨脹嚴重時，企業往往會回購部分債券，減少債務融資規模，提高股權融資比例。Clare和Thomas（1994）、Ibrahim和Aziz（2003）等研究將股票視為對沖通貨膨脹的工具，隨著通貨膨脹率的上升，公眾會把大量的資金投資于股票，為了補償通貨膨脹帶來的損失，股東往往會提高其所要求的報酬率水平，即股權資本成本上升。
假設2：CPI增長速度與股權資本成本正相關，即CPI增長率越高，股權資本成本越高。
（3）貸款利率。貸款利率是一個宏觀經濟政策變量，在一定程度上預示了宏觀經濟的走向。在經濟過熱時國家會相應提高貸款利率，經濟疲軟時則會降低貸款利率。利率作為資本市場上資金使用權的轉移價格，在一定程度上影響著企業的股權資本成本。一方面，貸款利率直接決定了利息費用，間接決定了債務融資成本。利率的變動改變了資本市場上的資金供給量和資金流向。當利率上升時，大量資本回歸銀行導致企業舉債融資困難，貸款比例降低引起債務成本上升，財務風險的加大導致股東要求報酬率的上升。另一方面，利率代表了股票市場上投資的機會成本。Wasserfallen（1989），Abdullah和Hayworth（1993）等研究發現，利率負向調節股價，較高的利率吸引了其它的投資機會，進而降低了股票市價，股東要求的報酬率隨之提高。
假設3：實際貸款利率與股權資本成本正相關，即貸款利率越高，股權資本成本越高。
（4）資本市場發展情況。完善的資本市場可以提供多元化融資渠道，包括信貸融資、債券融資和股權融資等。根據優序融資理論，企業一般遵循內部融資、債務融資、股權融資的融資順序。西方發達國家的資本市場發展的比較成熟，而我國仍處于市場經濟轉變時期，資本市場并不完善。在不成熟的資本市場中，證券價格不能真實全面地反映企業價值，融資工具的缺乏會阻塞企業的融資渠道。同時，我國股票市場規模較大，外部監管機制和股權約束機制尚未完全建立，這使得我國上市公司更傾向于選擇約束少、無股息償付壓力的股權融資方式。基于我國實情的融資特色，如果股市處于利好的形勢，股票市場的綜合回報率比較高，市場風險溢價上揚，股東投資要求的必要報酬率就會提高。本文采用考慮現金紅利再投資的情況下，總市值加權平均法的A股市場年度綜合回報率作為股票市場發展狀況的變量。
假設4：股票市場回報率與股權資本成本正相關，即股票市場回報率越高，股權資本成本越高。
（5）貨幣供應量。貨幣政策是國家宏觀調控的重要手段之一，廣義貨幣供給量（M2）反映了社會總需求的變化和未來通貨膨脹的壓力狀況，本文選用M2的增長率表示貨幣供應量的增長率。
根據凱恩斯理論，貨幣供給量增加導致利率下降，貸款成本的降低會使企業提高債務融資的比例，而負債的增加會限制企業的自由現金量，增加企業的破產風險。同時，貨幣供給量的增加會提高公眾對未來通貨膨脹的預期，從而導致更高的貼現率，因此投資者會要求更高的預期報酬率，提高股權資本成本。
假設5：貨幣供給與股權資本成本正相關，貨幣供給量的增長率越大，股權資本資本越高。
（6）股票市場流動性。股票市場流動性會影響股東要求的報酬水平。一般而言，流動性好的市場，交易指令能迅速執行，交易成本降低，而在缺乏流動性的交易市場，投資者的拋售行為會傳遞進而影響股票價格，投資者承擔的風險增大，股權資本成本上升。此外，流動性差的股票通常會倍受投資者冷落，股價相對較低，股權資本成本相應提高。本文采用年平均換手率指標作為股票市場流動性的變量。換手率是反應市場活躍程度和成熟程度的綜合指標，以百分比形式衡量一年內股票的成交量占股票總數的比例。通常情況下，成熟資本市場的流通股年平均換手率在100%左右。我國股票市場尚不成熟，仍處于發展階段，投資者的專業知識儲備相對較少，投機現象比較嚴重，投資者多以短線差價投資為主，并不是進行真正意義上的長期投資。劉歡（2008）研究表明，1993年至2007年間，我國股票市場15年的平均年換手率為484%，明顯高于成熟市場的換手率。
假設6：股票市場流動性與股權資本成本負相關，即年平均換手率越高，股權資本成本越低。
（三）研究步驟 本文研究宏觀經濟因素對上市公司股權資本成本的影響，由于既包括時間序列數據又含有截面數據，因此，本文分兩個步驟開展研究。第一步，建立面板數據，對6個宏觀經濟變量以及股權資本成本進行平穩性檢驗；第二步，在同一年份，由于對所有上市公司而言統一宏觀解釋變量取值相同，研究期間內每個宏觀變量的有效數值有13個，且模型不同年份回歸系數都相同，為了保證樣本數量，提高模型的有效性，在建立線性回歸模型時，選擇混合橫截面模型，將13個年份的數據放在同一截面中進行檢驗，并且在線性回歸模型中增加了企業規模、股權結構與公司成長性三個控制變量，分別用總資產（TA）、前十大股東控股比例（H10）、總資產增長率（GR）表示。
四、實證檢驗分析
（一）描述性統計
（1）宏觀經濟因素的描述性分析。自2000年開始，我國經濟駛入了新一輪的復蘇進程，經過2003年和2004年經濟得以穩定與鞏固之后，從2005年開始高速增長，2007年末達到峰值。2008年，受到全球經濟危機的沖擊，GDP增長率下降，宏觀經濟進入衰退階段，且下降的幅度較大。為了緩解金融危機帶來的陣痛，2009年國家實行積極的財政政策和寬松的貨幣政策，以擴大內需為主要目標。2009年至2010年實現了經濟的緩慢回升，但2011年我國通貨膨脹加劇，經濟出現短暫回落，國家繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，以管理通貨膨脹、調整經濟結構、保持經濟平穩較快發展為工作重心。圖1為2000-2012年我國GDP增長率折線圖，13年中，我國經濟經歷了增長、下降、回升再微降的一個過程。
圖2顯示樣本期間，我國CPI增長率波動顯著，尤其在2006年之后波動尤為劇烈。CPI代表了消費者的購買能力，也反映了宏觀經濟的景氣程度。CPI溫和上升，表示經濟平穩增長；CPI大幅提高，說明發生了通貨膨脹，貨幣的實際購買能力降低；如果CPI下跌，則表明經濟衰退。2009年CPI增長率發生了明顯下降，表明國家實施的積極的財政政策和穩健的貨幣政策對宏觀經濟調控產生了效果。
從圖3中可以看出，2000年至2006年期間，我國實際貸款利率稍有波動，但相對平穩。2007年大幅上升，2008年由于國家宏觀政策的調控，又出現大幅回落，2009年以后，國家重視經濟發展的穩定性，為了防止經濟大幅波動，通過利率調整對貨幣市場進行資金的控制。
圖4顯示，在2008年之前，我國廣義貨幣供應量增長率相對平穩。2008年經濟危機期間，國家實施寬松的貨幣政策，使流通中的準貨幣基數不斷增加，因此2009年廣義貨幣供給量呈現高速增長。2010年以后M2增速逐漸減緩。
圖5顯示，2001-2005年期間，我國股票市場換手率較為穩定，處于一個相對較低的水平上。2006年換手率大幅提升，2007年達到了峰值。2008年的經濟危機使得股票市場受到嚴重沖擊，換手率急劇下降，但在2009年又大幅回升。伴隨股票市場的發展，2010年以后換手率緩慢降低，但與國外成熟的股票市場相比，仍然位于一個較高的水平。由此可見，我國股市的不穩定性和非理性是毋庸置疑的。投資者往往將股票作為投機證券以獲取價差收益，由此引致我國股票市場上極其濃重的投機色彩。
圖6為2000年至2012年考慮現金紅利再投資的綜合市場回報率年度數據，波動趨勢十分顯著。2007年股票市場回報率達到峰值，2008年受國際金融危機影響，市場回報率跌至谷底，2009年國家相關干預政策使得市場回報率迅速回升，這些變動整體上與宏觀經濟周期波動相一致。之后的幾年，隨著宏觀經濟的波動，股票市場也振蕩下挫。
（2）股權資本成本的描述性分析。圖7為2000年至2012年A股上市公司平均股權資本成本折線圖。可以看出，股權資本成本的整體變動趨勢與宏觀經濟周期是趨同的。大部分年份的平均股權資本成本在5%至10%之間波動，2007年達到最大值24.67%，2008年又迅速降低至1.96%，2009年出現較大幅度的反彈，達到22.01%，2010年之后逐漸平穩，波動幅度減小。進一步觀察18個行業的平均股權資本成本，可發現，研究期間內各個行業具有較為相似的時序變化――2005年之前行業平均股權資本成本均比較穩定，多數行業的平均股權資本成本在5%-10%區間內小幅度波動，2006年之后變動幅度較大，2007年上升到峰值，2008年又跌至谷底，隨后的2009年又大幅回升，此后呈現平穩波動的趨勢。
2000-2012年各變量描述性統計見表2。
（二）平穩性檢驗由于時間序列數據中包含經濟的動態信息，在對時間序列進行回歸分析之前，本文首先采用三種方法――相同根單位根檢驗的LLC檢驗和不同根單位根檢驗的ADF檢驗及PP檢驗，對每個時間序列數據進行平穩性檢驗。表3顯示，CPI增長率、貸款利率、A股市場回報率、M2增長率和股票市場年平均換手率以及企業股權資本成本均同時通過了LLC檢驗、ADF檢驗及PP檢驗，充分證明了他們不存在單位根，序列是水平平穩的。GDP增長率變量沒有通過ADF與PP檢驗，但通過了LLC檢驗。因此認為所有變量都是同階單整的。
（三）回歸分析 為了更為準確地研究宏觀經濟因素與股權資本成本的關系，需要剔除一些影響股權資本成本的微觀層面因素。本文在線性回歸模型中加入了3個控制變量：（1）采用總資產的自然對數（TA）代表公司規模，以控制規模因素對股權資本成本的影響；（2）采用前十大股東控股比例（H10）表示股權結構，以控制公司股權結構對股權資本成本的影響；（3）采用總資產增長率（GR）代表公司成長性，以控制處于不同發展階段的公司成長性因素對股權資本成本的影響。
基于此，本文建立如下回歸模型：
Rei=α+β1GDPi+β2CPIi+β3INTi+β4CMi+β5M2i+β6TURi+β7TAi+β8H10i+β9GRi+?著
其中，i表示第i個樣本上市公司；β1、β2、……、β9為各解釋（控制）變量的回歸系數；α為常數項，?著為殘差項。
從表4可以看出，回歸模型通過了F檢驗，回歸方程整體在1%的水平上存在顯著的線性關系。GDP增長率、CPI增長率、年平均實際貸款利率、M2增長率、股票市場回報率與股權資本成本呈顯著的正相關關系，與上文提出的假設1至假設5相一致；A股市場年平均換手率與股權資本成本均在1%的水平上顯著正相關，與假設6相反，說明樣本期間我國股票市場年平均換手率越高，股權資本成本越高。在本文選取的三個控制變量中，只有成長性變量沒有通過t檢驗，另兩個變量均與股權資本成本呈顯著的正相關關系，意味著企業規模越大、大股東持股比例越高，股東要求的必要報酬率越高，股權資本成本越高。
五、結論
本文結合我國經濟制度背景，以2000-2012年中國A股上市公司為樣本，分年度采用6種方法對股權資本成本進行估算，選用混合回歸模型，對股權資本成本與經濟增長率、通貨膨脹率、貸款利率、貨幣供應量、股票市場流動性以及股票市場發展狀況等6個宏觀經濟因素進行OLS回歸，得到如下兩個結論：
（1）我國上市公司的股權資本成本與宏觀經濟走勢整體上具有趨同性，公司股權資本成本基本上能夠伴隨著國家宏觀經濟政策的調整做出相應的反應。這一結果在2008年全球性經濟危機之前表現尤為明顯。在我國經濟整體向好的2007年，GDP增長率、CPI增長率、實際貸款利率、股票市場回報率均處于研究期間的相對高值，我國上市公司平均股權資本成本亦位于峰值，達到24.67%。貨幣供給量增長率與公司股權資本成本的正相關關系也比較顯著，2009年M2增長率達到高點，公司股權資本成本也繼2008年跌至谷底后于2009年大幅回升至22.01%。
（2）我國股票市場的換手率與股權資本成本呈正相關關系，這顯然有悖于財務理論。然而這一結論卻是我國股票市場不成熟、股票投資者投機心理嚴重的一個真實表現。換言之，我國的股票投資者并未通過成熟的投資理念引導自己真正意義上的長期投資，過分地追求短期資本利得的財富效應致使我國股票市場交易異常活躍。這種非理性的投資理念對股東期望的報酬水平――股權資本成本產生了扭曲的、甚至是完全逆向的影響。
站在公司財務視角，股權資本成本巧妙地聯結了股東、資本市場和上市公司三者的關系。股權資本成本是股權資本投資者根據其投資風險水平提出的報酬率要求，這一報酬率水平的高低程度與理性水平從根本上決定了一家公司的財務競爭實力，同時也在一定程度上反映了一國資本市場的發展狀況。宏觀經濟狀況是公司財務的客觀環境，是公司一切財務政策賴以執行的外部條件。宏觀經濟因素的變動直接影響到股東投資的風險水平，進而導致股東要求報酬率的變化。如何全面洞察國內外宏觀經濟狀況的改變，科學理性地估算股權資本成本，進而積極主動地調整公司財務政策，是任何一家現代公司的財務經理都必須考慮的重要問題。
應當看到，我國股票市場經歷了20余年的發展與壯大，目前仍屬于不成熟、不完善的新興市場，融資渠道單一、監管措施失當、約束機制匱乏等嚴重地制約了股票市場的良性發展。與之相應，上市公司股東利益保護觀念的淡薄直接導致了資本成本理念的闕如，作為公司財務核心概念的資本成本更是無法發揮其在財務決策中的基準作用。本文的研究較為全面地分析了宏觀層面的國家經濟政策變動對微觀層面的公司股權資本成本水平產生的影響，結合財務理論與中國現實對這一影響進行了客觀評析。本文只是在宏觀經濟與微觀財務的結合方面作出了初步的嘗試，未來這一方面的研究尚待更加細致、深入地進行下去。
［本文系教育部人文社科規劃基金資助項目“資本成本、價值創造與我國國企EVA考核研究”（編號：10YJA630146）和北京市屬高等學校高層次人才引進與培養計劃項目（The Importation and Development of High-Caliber Talents Project of Beijing Municipal Institutions）“基于資本成本錨定效應的公司財務政策優化研究”階段性研究成果］
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【關鍵詞】宏觀經濟發展；影響要素
引言
經濟發展最注重的就是經濟發展的協調性、可靠性以及穩定性，隨著近幾年來經濟的快速發展，經濟發展質量也受到了各國的高度重視。要想從根本上做好緊急發展，最主要的就是轉變經濟發展方式，根據實際需要促進其實現成功轉型。本文從不同的層面以及不同的社會視角對發展經濟學做了研究和探索，提出影響宏觀經濟發展波動的主要因素。
一、人口、資源、環境與經濟發展
一個國家經濟發展要想得到實質性的提升，基礎要素就是人口、資源與環境。尤其是人口發展，對現代經濟發展有著重要的現實意義。
1 .人口與經濟發展
一直以來，人口經濟的核心問題同發展經濟學的核心問題都是相同的，即經濟發展與人口因素之間的關系。最近幾年以來，人口質量、人口結構與經濟發展之間的關系隨著發展經濟學由經濟增長理論向經濟發展理論的轉變而逐漸受到了更高的重視。
（1）人口增長與經濟發展
1978年馬爾薩斯提出了“低水平均衡的人口陷阱”理論，表示人口數量的變化對一個國家的經濟發展有著重要影響，從此這也就成為了一個頗受各國關注的問題。直到目前為止，人類對于經濟發展和人口數量之間的關系主要表分為兩種觀點，一種是人口增長阻礙經濟發展；另一種是人口增長有助于經濟增長。這些結論并不適用于每個國家，但是從普遍上看來，不同國家、不同地區人口數量的波動對于經濟發展的影響也是不同的，由此可見，經濟發展所處的水平環境不同，人口增長對經濟的影響作用也就不同。
（2）人口質量與經濟發展
確定人口質量主要是從兩個方面來決定，一是人口身體健康素質，其中包括嬰兒出生死亡率、人口發病率、青少年營養狀況和發育狀況；二是人口的文化科學素質指，其中包括文盲率、各級院校畢業生數量等。相關數據顯示，人口質量對于經濟發展的影響也是十分重要的，很明顯，人口質量越高經濟發展越快。
（3）人口構成與經濟發展
人口結構包含了很多方面的內容，其中有經濟結構、自然結構、社會結構以及地域結構，每一種結構所涉及到的指征均不相同。隨著近幾年來相關研究的日益增多，可以發現其中人口的城鄉結構、性別結構、年齡結構以及區域問題是影響經濟發展最大的問題。
2 .自然資源與經濟發展
自然資源為人類生存提供了一定的物質條件。隨著人類社會的不斷發展，自然資源也在不斷的被消耗，由于并不是所有的自然資源都是可再生的，使得經濟發展和自然資源之間的矛盾逐漸加劇。主要表現為：
（1）自然資源的無限利用是實現可持續發展的基本條件。
（2）自然資源的利用與經濟發展有著密切關系，必須要合理利用，不能過度開采、盲目限制、或停止利用。
（3）實現可持續發展的關鍵問題就是實現資源的可持續利用。
3 .環境與經濟發展
環境與人類的生活與生產息息相關，不僅是人類賴以生存的空間與基本條件，也是人類生產活動產生的廢棄物和各種作用的結果，不可否認它在很大程度上關系著一個國家的經濟發展。
二、資本形成與經濟發展
發達國家早期經濟發展過程都經歷了持續的資本積累的過程。資本積累是一個國家經濟轉型的基本要素，由此可見，經濟發展的好壞離不開資本積累的影響，也是促進經濟學研究的重要內容。良性的資本積累機制可以有效促進一個國家經濟發展的速度和質量，成功實現經濟轉型。
三、對外貿易與經濟發展
眼下經濟發展呈現全球化趨勢發展，對外貿易在國家經濟發展中也就越來越重要，不同模式的對外貿易對經濟發展的影響也不盡相同。發展經濟學的國際貿易理論從不同的角度研究了發展中國家如何從對外貿易中獲得可持續發展的動力，國際貿易也體現了經濟發展質量的基本思想。發展經濟學理論中涉及到了多方面問題，其中包括貿易條件問題、貿易保護問題、剩余的出路問題等，通常發展中國家主要是從這幾個方面進行對外貿易研究。
四、結束語
對于目前我國的經濟狀況來說，經濟發展的根本目的所在就是經濟發展質量的提升，發展經濟學實際上一直基于發展中國家經濟發展的現實。綜合現有的經濟狀況來看，一個國家人口數量變化、人口結構變化、對外貿易模式、自然資源利用等是影響經濟發展水平的主要因素，因此必須要通過資本積累來實現經濟起飛，加大研究力度，提高科學技術，根據國家的實際情況選擇合理的經濟發展模式，這樣才能保證經濟發展質量，實現經濟可持續發展。除此之外也要適當加強發展經濟學理論研究，進行理論創新，根據一國經濟發展的實際，創建有利于各類要素促進經濟發展質量的機制，最終轉化成動自身經濟發展的動力，建立更為合理和完善的經濟發展模式，從根本上保證國家的經濟實現健康發展。
【參考文獻】
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一、宏觀經濟走勢對證券市場的影響
宏觀經濟走勢是影響證券市場大盤走勢的最基本因素。證券市場是整個國民經濟的重要組成部分,它在宏觀經濟的大環境中發展,同時又服務于國民經濟的發展。從根本上說,股市的運行與宏觀的經濟運行應當是一致的,經濟的周期決定股市的周期,股市周期的變化反映了經濟周期的變動。經濟周期包括衰退、危機、復蘇和繁榮四個階段,一般來說,在經濟衰退時期,股價指數會逐漸下跌;到經濟危機時期,股價指數跌至最低點;當經濟復蘇開始時,股價指數又會逐步上升;到經濟繁榮時,股價指數則上漲至最高點。
宏觀經濟走勢影響股價變動,但宏觀經濟走勢與股市趨勢的變動周期不是完全同步的。2002年10月,兩個數據在中國證券業界引起了廣泛關注,一個數據是2002年前三個季度中國國內生產總值同比增長7.9%,一個數據是2002年1~10月上證指數跌幅達到7.9%,一正一負,宏觀經濟走勢與證券市場走勢看上去形同陌路,相互背離,讓投資者感到困惑。實際上,無論是宏觀經濟還是股票市場,都存在著各自周期性變化的特征。股市周期是指股票市場長期升勢與長期跌勢更替出現不斷循環反復的過程,即牛市與熊市不斷更替的現象。
以上海證券市場為例對中國的股市周期進行分析。中國股市運行的第一個周期,是從1990年12月19日的100點至 1996年1月的512點,其中,大牛市階段為1990年12月19日的100點至1993年2月16日的1558點;大熊市階段為 1993年2月16日的1558點至1996年1月的512點。第二個周期是從1996年1月的512點至今,其中,大牛市階段是 1996年1月的512點至2001年6月的2245點,從此股市出現了較大的下跌行情。同期中國宏觀經濟運行的狀況為:1978~1990年期間,中國經濟運行的總體態勢是經濟增長的穩定性在逐步增強,經濟增長的質量有所提高。1991~1999年期間,中國經濟先是快速增長,越過高峰后,以小幅緩收為基調,而且收縮期明顯增長(從1993年步入經濟收縮期開始到1999年底,7年內GDP增長率平均每年下降1個百分點左右,波動較為平緩,但下滑時間較長)。進入2000年,中國的經濟增長率結束了連續7年的下滑過程(1999年為 7.1%,2000年為8%,2001年為7.3%,2002年為8%)。經濟周期是根本,經濟從衰退、蕭條、復蘇到高漲的周期性變化,是形成股市牛熊周期性轉換的最基本的原因,正是從這種意義上講,股市是國民經濟的晴雨表,但這并不代表兩個周期是完全同步的。作為一個相對獨立的市場,股市的波動也存在著自身特有的規律,在實際運行中,股市周期反映經濟周期有著獨特的特點,從而造成了股市周期與經濟周期不同步,甚至背離的現象。
二、貨幣供應量對證券市場的影響
貨幣供應量與股票價格一般是呈正相關關系,即貨幣供應量增大使股票價格上漲,反之,貨幣供應量縮小則使股票價格下跌。但從1994年以來,我國貨幣供應量的增長與股市的增長率變化比較,貨幣供應量的變化就不能準確地反映股市的變化。如1994、1995、1998這三年,上證指數的增幅都是負數,而同期我國的貨幣供應量(M2)的增幅分別是 34.53%、29.47%、14.87%;1996、1997、1999、2000這四年,上證指數的增幅分別是65.14%、30.22%、 19.18%、 51.73%,同期我國的M2增幅分別是25.26%、19.58%、14.74%、12.27%。原本是強相關的兩項指標,增幅的變化卻出現了背離現象。這說明證券市場與貨幣市場沒有完全打通,貨幣政策的傳導機制出現了故障。
所謂貨幣政策的傳導機制是指一定的貨幣政策工具,如何引起社會經濟生活的某些變化,最終實現預期的貨幣政策目標。對貨幣政策傳導機制的分析,在西方主要有凱恩斯學派和貨幣學派。凱恩斯學派的主要思路:通過貨幣供給的增減影響利率,利率的變化通過資本邊際效益的影響使投資以乘數方式增減,而投資的增減會進而影響總支出和總收入。凱恩斯學派傳導機制理論的特點是對利率這一中介指標特別重視。貨幣學派認為,利率在貨幣傳導機制中不起重要作用,更強調貨幣供應量在整個傳導機制上的直接效果,主要思路:貨幣供給量的變化直接影響支出,變化了的支出影響投資或者說導致資產結構調整,資產結構的調整又反映在實際產出和價格的變動上。
從貨幣政策工具的運用到貨幣政策目標的實現中間有一個相當長的作用過程,在過程中貨幣當局本身并不能直接控制和實現諸如穩定、增長這些目標,它只能借助于貨幣政策工具、設置中介指標并通過對中介指標的調節和影響最終實現政策目標。因此,中介指標就成了貨幣政策作用過程中一個十分重要的中間環節,對它們的選擇是否正確以及選定后能否達到預期調節效果,關系到貨幣政策最終目標能否實現。根據中介指標的可控性、可測性、相關性、抗干擾性以及在不同經濟體制和金融體制下的適應性,中介指標一般有利率、貨幣供應量等。作為中介指標,利率有可控性強、可測性強、貨幣當局能夠通過利率影響投資和消費支出的優點,但利率作為中介指標也有不理想之處。因為利率既是一個內生經濟變量,又是一個政策變量。作為內生變量,在經濟繁榮時,利率隨信貸需求增加而上升;在經濟停滯時,利率隨信貸需求減少而下降。作為政策變量,經濟過熱,應提高利率;經濟疲軟,應降低利率。可見。利率作為內生變量與政策變量往往很難區分。在這樣的情況下,中央銀行很難判明自己的政策操作是否已達到了預期的目標。以貨幣供應量作為中介指標,首先遇到的困難是確定哪種口徑的貨幣作為中介指標,是MO(現金),還是M1(M1=MO+活期存款),還是M2(MO +M1+定期存款+其他存款)。三個指標分別反映在中央銀行和商業銀行及其他金融機構的資產負債表上,可以進行測算和控制,問題在于究竟哪一個指標更能代表一定時期的社會總需求和購買力,通過對它的調控就可直接影響總供求。至于抗干擾性,貨幣供應量的變動作為內生變量是順循環的,作為政策變量是逆循環的,一般說來兩者是不會混淆的。
貨幣供應量與股票價格一般是呈正相關關系,但在特殊情況下必須具體情況具體分析。如,在通貨膨脹的情況下,政府一般會采取緊縮的貨幣政策,這就會提高市場利率水平,從而使股票價格下降。同期,企業經理和投資者不能明確地知道眼前盈利究竟是多少,更難預料將來盈利水平,他們無法判斷與物價有關的設備、原材料、工資等成本的上漲情況,從而引起企業利潤的不穩定,對證券市場造成不良影響。
通貨緊縮對證券市場的影響是通過傷害消費者和投資者的積極性反映出來的。就消費者而言,持續的通貨緊縮使消費者對物價的預期值下降,而更多地持幣待購,推遲購買;就投資者而言,通貨緊縮將使目前的投資在將來投產后,產品價格比現在的價格還低,并且投資者預期未來工資下降,成本降低,這些會促使投資者更加謹慎,或者推遲原有的投資計劃。消費和投資的下降減少了總需求,使物價繼續下降,從而使股票、債券及房地產等資產價格大幅下降,進一步又大大影響了投資者對證券市場走勢的信心。
三、利率變動對股市的影響
一般情況下,利率變動與股價變動成反相關關系。1996年以來,我國已八次下調人民幣利率。1996年5月1日中央銀行決定實施首次降息,當時的股市正從底步啟動,市場從4月份起,就對這一利好作出了積極的提前反應,消息出臺后雖然出現了暫時的獲利回吐,但很快就步入了持續的升勢,一個歷時超過兩年的大牛市從此拉開了序幕。1996年8月 23日央行實施了第二次降息,存款利率平均降低1.5個百分點,貸款利率平均下調1.2個百分點,幅度之大超出了當時人們的預期。這一消息對于已經經歷4 個月調整的滬深股市帶來了新的刺激,市場很快探底成功,股指由此屢創新高,并在當年年底沖上了歷史的高峰(1996年上證指數增幅 65.14%)。1997年10月23日,央行第三次降息,存貸利率平均下調幅度分別為1.1和1.5個百分點,由于經歷了三次降息,流向資本市場和消費市場的資金不斷增加。1998年3月25日和1998年7月1日的第四、第五次降息雖然在幅度上明顯低于前三次,但同時對準備金率作出了大幅度的調整(由 1980年的13%降到1998年的8%),使得社會融資環境進一步寬松。由此,滬市綜指也從第一次降息的660點升至 1998年7月的1330點,升幅超過1倍。1998年12月?日,央行決定第六次降低金融機構的存貸利率,一年內三次降息的間隔之短,在我國銀行利率調整歷史上也實屬罕見,這次降息沒有對股市起到立竿見影的作用,但卻使股市在1000點企穩,也為之后的“5.19”行情做了鋪墊。1999年6月10日,央行宣布第七次降息,金融機構存貸款利率分別下調1個、0.75個百分點。這次降息雖然仍激發了投資者的投資熱情,市場的直接反應卻呈現逐步減弱之勢,這是因為市場缺乏能夠引導市場的熱點板快等,但這并不能否定降息對股市的長期利好作用,就是說,政策的利好雖沒有改變市場趨勢,但卻在不斷改變經濟和市場環境,此次降息為“5.19”行情的爆發起到了推波助瀾的作用。2002年2月21日,央行實施第八次降息政策,存貸款利率平均下調分別是0.25個百分點和0.5個百分點,此次降息最重要的是政府表明了一種態度,給消費者者、投資者、生產者一個積極的信號:只要通貨緊縮的趨勢繼續延續,經濟低迷,政府就不會坐視不管,政府要加大金融對經濟發展的力度,以此來促進國民經濟持續、快速、健康發展。
參考文獻:
關鍵詞:仿射模型;泰勒規則;風險溢酬
中圖分類號:F820 文獻標識碼:A文章編號:1006-1428(2007)07-0040-03
一､問題的提出
利率期限結構也稱為收益率曲線，刻畫的是相同風險水平下，利率與到期期限之間的關系。收益率曲線的位置和形狀隨時間而改變，在經濟周期的不同階段，利率水平和利差(長期利率和短期利率之差)均不相同。下圖是一個很好的例子，它反映了美國1990―2001年之間處于經濟周期不同階段的收益率曲線的變化。那么推動收益率曲線動態變化的因素是什么呢?潛在因素(1atent factor)是一種解釋。潛在因素(變量)不能被直接觀測到，但可以從債券價格中推算出來。作為這類文獻的代表，Litterman和Scheinkman(1991)應用主成分分析法，把影響利率期限結構動態的三個主要因素命名為平行因素(1evel factor)､斜度因素(slope factor)和曲度因素(curvature factor)。平行因素影響所有期限的收益率，斜度因素決定了收益率曲線是陡峭或是平坦，曲度因素影響收益率曲線的彎曲程度。這種解釋在理論上不能令人滿意，利率作為一個最重要的宏觀經濟變量，是經濟系統內生的，利率期限結構作為不同到期期限利率的組合，自然也不能游離于經濟系統之外，用通過統計技術產生的､不可觀測的潛在因素來解釋利率期限結構的動態變化顯然缺乏經濟理論支持。于是，一些研究者開始著手設計包含宏觀經濟變量的動態模型，用可觀測的宏觀經濟因素來解釋利率期限結構的變化，這類模型被稱為宏觀-金融模型(Macro-Finance Models)。宏觀-金融模型不僅具有理論價值，而且具有應用價值。對利率期限結構的預測一直是金融實務中的一個重要課題，因為利率期限結構是固定收益證券和金融衍生產品定價的基礎，也是利率風險管理的基礎。在模型中加入可以觀測的宏觀經濟變量可以在一定程度上提高模型的預測能力，因此具有廣闊的應用前景。
圖1美國1990-2001年收益率曲線的變化
數據來源:引自長城證券研究報告《國債收益率曲線的比較研究》
二､宏觀-金融利率期限結構模型的基本結構――離散形式的仿射模型
Ang和Piazzesi(2003)､Bernanke， Reinhart和Sack(2004)以及Rudebusch和Wu(2004)采用了基本相同的模型結構，即離散形式的仿射模型。簡單地說①，仿射模型將零息債券的對數價格視為狀態變量(向量)的仿射函數②，而狀態變量的演進由一個向量自回歸模型決定，即:
那么，為什么要選擇仿射模型作為宏觀-金融模型的基本結構呢這主要是因為，第一，Duffle和Kanl1996提出的仿射模型是應用最廣泛的利率期限結構模型，模型具有堅實的微觀金融學基礎，被稱為利率期限結構研究的“載重馬車”workhorse model。以仿射模型作為基本模型結構使宏觀一金融模型具有很強的理論支撐。第二，仿射模型能夠十分方便地接納宏觀經濟變量。仿射模型對狀態向量中的元素并無特別設定，因此這些元素既可以是不可觀測的潛在變量latent factor，也可以是可觀測的宏觀經濟變量。Ang和Piazzesi2003將狀態向量中的元素分為兩組，一組包括兩個由主成份分析法得到的宏觀經濟變量――通貨膨脹因素和真實經濟活動因素，另一組包括三個潛在變量。Bemanke，Reinhart和Sack2004以宏觀經濟變量及其滯后值作為狀態向量中的元素，潛在變量被排除在外。狀態向量元素的靈活選擇給研究者帶來了很大便利，一定程度上也增強了模型對數據的擬合效果。
三､宏觀經濟變量影響利率期限結構的途徑――短期利率和風險價格
在上面的分析中我們看到，宏觀經濟變量作為狀態向量中的元素影響利率期限結構，但這畢竟只是一種模型結構上的描述，從經濟理論上說，宏觀經濟變量是通過何種途徑影響利率期限結構的呢答案是短期利率和風險價格。
1､宏觀經濟變量對短期利率的影響
短期利率是連接微觀金融視角和宏觀經濟視角的關鍵點。從微觀金融視角來說，短期利率是其他各期限利率的基本構成成份，因為長期利率是風險調整后的預期未來短期利率的平均值，即
從宏觀經濟視角來說，短期利率是中央銀行重要的貨幣政策工具，中央銀行通過調控短期利率來實現其穩定經濟的貨幣政策目標。如何分析宏觀經濟變量對短期利率的影響泰勒規則是一個很好的切入點。Taylor1993a使用理性預期模型，通過對7個工業國家數據的模擬分析，發現利率規則最有利于中央銀行保持產出與物價穩定，這里利率規則是指根據產出和物價水平與目標值之間的差距來調節利率的貨幣政策規則。Taylor1993b提出了一個簡單的代表性利率規則，并證明這一規則很符合1987年至1992年美國聯邦資金利率的走勢，這一規則被稱為泰勒規則，其表達式為④:
2､宏觀經濟變量對風險價格的影響。
由于未來的不確定性，與持有短期債券相比，人們在持有長期債券時往往要求獲得一定的額外收益以補償自己承擔的風險，這部分額外收益就是風險溢酬。因此在4式中，長期利率表示為風險調整后的預期未來短期利率的平均值。風險溢酬與宏觀經濟狀況相關聯，例如，在高通貨膨脹時期，人們對未來通貨膨脹率的預期值往往較高，因此要求的風險溢酬也較高;相反，在低通貨膨脹時期，人們要求的風險溢酬相對較低。在進行計量分析時，風險溢酬被分解為兩個部分:風險價格和風險數量。風險數量由隨機擾動決定，風險價格則取決于模型的設定。宏觀―金融模型設定風險價格為狀態變量的仿射函數:
這里Λt，表示風險價格，Λ0是一個七維常數向量，Λ1是一個k×k矩陣。當狀態向量中的元素包括宏觀經濟變量時，宏觀經濟變量將通過風險價格､進而風險溢酬影響利率期限結構。
四､宏觀―金融模型在中國的應用前景
在利率市場化改革不斷深化的背景下，利率期限結構的宏觀―金融模型在中國具有廣闊的應用前景。
1､在利率風險管理中的應用
隨著利率市場化改革的推進，國內金融機構，特別是商業銀行面臨的利率風險逐漸增大，如何進行有效的利率風險管理成為一個急待解決的問題。進行利率風險管理首先需要計量自身利率風險的暴露程度，這離不開對利率期限結構未來走勢的估計。利率期限結構的動態模型很多，宏觀―金融模型以其簡潔的模型結構和堅實的經濟理論支撐無疑可以成為一個很好的選擇。
2､在金融衍生產品定價中的應用
衍生品市場是國際金融市場的重要組成部分，目前，金融衍生產品在國內的推出已經有了時間表。金融衍生產品的定價離不開利率期限結構，幾乎所有的定價公式都包含無風險利率。在經典的布萊克一斯科爾斯期權定價公式中，無風險利率被假設為一個常數，這顯然是與事實不符的，放松這一假設就需要對利率期限結構進行估計，宏觀―金融模型在此可以得到運用。
3､在貨幣政策制定中的應用
應該指出的是，宏觀經濟因素與利率期限結構的聯系是雙向的，宏觀―金融模型側重研究的是宏觀經濟變量對利率期限結構的影響，同時也有另外一類文獻側重研究利率期限結構對宏觀經濟變量的預測。20世紀90年代以來，一批宏觀經濟學的實證研究文獻顯示，對利率期限結構進行分析，可以預測未來的通貨膨脹率和實際產出變量，從而為貨幣當局的貨幣政策決策提供重要的參考依據。這一理論成果在實踐中已經得到運用，英格蘭銀行的通貨膨脹報告從1994年開始定期公布根據利率期限結構推導出來的預期通貨膨脹率，而美聯儲1996年決定把利率期限結構作為一個重要的先行經濟景氣指數并定期公布長短期利差的變動。既然宏觀經濟變量對利率期限結構存在影響，貨幣當局在利用利率期限結構所提供的信息時就有必要區分哪些信息是和已知的宏觀經濟信息相重合的，哪些信息是宏觀經濟變量未能揭示的，這個方面宏觀―金融模型恰好可以發揮作用。
參考文獻:
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關鍵詞：宏觀經濟因素 公司資本結構 房地產公司
一、引言
公司資本結構指的是公司各種資本，包括長期債務、普通股、優先股及留存收益的價值構成及其比例。狹義的資本結構即長期的股權資本與債權資本的構成及其比例關系。合理的資本結構對于降低公司加權平均資本成本，提高公司價值具有重要的意義。1952 年，美國財務學家 David Durand 在美國國家經濟研究局召開的“公司理財研究學術會議”上發表名為《企業債務和股東權益成本：趨勢和計量問題》的論文，拉開了資本結構理論研究的序幕。在隨后的 50 多年中，以著名的 MM理論為代表，有關資本結構的理論和實證研究的文章層出不窮，資本結構的研究成為了公司理財的焦點問題之一。國外對于資本結構的實證研究十分活躍，但是其研究主要集中在發達國家，對于發展中國家的探索較為局限。國內對于中國的資本結構研究也不甚完善。20 世紀 90 年代以來，隨著我國社會主義市場經濟體制的建立和不斷發展，以證券市場為代表的資本市場逐步發展壯大，我國的企業在資金來源的選擇上有了更多的自由和選擇余地。我國的公司也不僅僅可以通過銀行貸款的方式獲取資金，還可以通過發行股票和債券進行直接融資。新的形勢使我國的公司面臨著資本結構選擇和優化的新問題，也使得當前對資本結構進行新的以及進一步的研究成為一種必要。研究對于了解我國公司當前資本結構選擇狀況以及改善不合理資本結構具有重要的意義。
二、文獻綜述
（一）國外文獻 Marsh（1982）以 1959 到 1974 年間發行股票和債券的英國企業為樣本，采用 Logit 和 Probit 模型進行實證分析，證明公司資本結構的選擇受到市場狀況和歷史股價的嚴重影響，看起來公司在做財務決策時腦海里有目標的債務比率，且企業的目標債務比率與公司規模、破產風險和資產構成具有函數關系。Bradley等（1984）建立了一個綜合現代權衡理論的最優資本結構模型，并通過對 25 個行業 821 家企業和 21 個行業 655 家非管制企業進行回歸分析，考慮了使用行業虛擬變量和不使用行業虛擬變量兩種情況，證明行業因素對公司杠桿具有顯著影響，公司盈利的變化性、廣告研究開發費用與企業 杠桿顯著負相關，而非債務稅盾與企業杠桿顯著正相關。 Titman &Wessels（1988）采用因子分析模型，使用 1974 到 1982 年間 469 家公司的數據檢驗了 8 個屬性對公司資本結構的影響，發現公司獨特性、公司規模、盈利性與杠桿負相關，強調了交易成本對公司資本結構選擇的影響，沒有提供非債務稅盾、收入變異性、資產擔保價值或成長性對于負債比率影響的實踐支持。Harris &Raviv（1991） 通過總結相關資本結構影響因素的實證研究后得出固定資產、非債務稅盾、投資機會、公司規模與負債比率正相關，公司變異性、廣告費用、破產可能性、產品特殊性與負債比率負相關。Rajan & Zingales（1995）采用 1987 到 1991年間 G7 國家的數據做出對資本結構的國際比較研究，發現 G7 國家公司杠桿率比之前設想的更為相似；同時他們通過四個解釋變量分析 G7 國家資本結構的影響因素，得到結論：有形資產比率與杠桿比率正相關，投資機會與杠桿比率負相關，除少數國家外，公司規模與杠桿比率正相關，盈利能力與杠桿比率負相關。Booth 等（2001）對 10 個發展中國家的相關數據進行研究，用靜態權衡理論、融資順序理論和理論框架解釋資本結構差異，發現國家因素對資本結構選擇的影響與平均稅率、商業風險、資產有形性、公司規模等財務變量一樣重要。
（二）國內文獻 陸正飛和辛宇（1998）選取了機械及運輸設備業 35 家上市公司的橫截面數據進行多元線性回歸分析，發現企業獲利能力與資本結構顯著負相關，但企業規模、資產擔保價值、成長性對資本結構影響并不顯著。陳維云和張宗益（2002）發現，企業資本結構與企業規模、成長能力正相關，與盈利能力、資產流動性、資產運營能力負相關。肖作平（2004）采用 1995 到 2001 年間 239 家上市公司的面板數據，采用動態計量方法，得出有形資產比率、企業規模、產品獨特性與杠桿正相關，成長性、資產流動性、現金流量與杠桿負相關。
通過回顧公司資本結構決定因素相關文獻發現，國內外主流文獻在這方面的研究主要考慮公司特征、行業等因素，對于宏觀經濟因素的專門探討，尤其是對中國公司的實證研究比較罕見。尤其是以我國的公司為對象的研究，在宏觀經濟因素方面存在缺失，而一些學者又曾經在其文獻中證實宏觀經濟因素的影響性。促使筆者對此問題進行研究。為了排除行業因素的影響，研究只從房地產公司獲得了相關數據；選取房地產公司為研究對象的原因在于，房地產行業為資金密集型，資本結構的選擇對于該行業的公司來說具有特殊的意義。對房地產公司在變化的宏觀經濟狀況下選擇優化資本結構具有一定的實踐意義。
三、研究設計
（一）理論分析 （1）傳統資本結構理論。傳統資本結構理論由 David Durand（1952）總結提出，主要包括：凈收益理論、凈營業收益理論和傳統理論。凈收益理論認為，債務融資和權益融資的資本成本保持不變且債務融資的資本成本小于權益融資的資本成本，公司可以通過使用債務融資降低平均資本成本，因此最優的資本結構為 100%的負債。凈營業收入理論認為，雖然債務融資的資本成本小于權益融資的資本成本，但當債務融資的比例上升時，權益成本會隨之上升，加權平均資本成本將維持不變，而不會因為負債率提高而降低；因此公司不存在最優的資本結構。而傳統理論采取了折中的觀點，認為盡管權益成本隨著財務杠桿的增加而增加，然而這在一定的程度內不會抵消債務融資帶來的好處。隨著債務融資的增加，公司的加權資本成本是一個先下降后上升的過程，因此公司的價值先增加后減少。在一定的債務融資水平上公司達到最優的資本結構，實現價值最大化。（2）現代資本結構理論。MM 理論，Modigliani 和 Miller 1958 年出版的杰出文獻標志了現代資本結構理論的開端（Harris & Raviv， 1991）。最初的 MM 理論由 Modigliani 和 Miller 于 1958 年 6 月發表于《美國經濟評論》的“資本結構、公司財務與資本”一文中所闡述的基本思想構成。該理論認為，在不考慮公司和個人所得稅，沒有破產風險，資本市場有效等理想條件下，公司的市場價值與其資本結構無關。即杠桿公司的價值與無杠桿公司的價值相等，公司價值為未來期望收益按一個合適資本化比率的貼現，與財務杠桿無關。該模型的表達式為：VL=Vu=EBIT/K=EBIT/Ku （VL 為有杠桿公司的價值，Vu 為無杠桿公司的價值；K=Ku 為合適的資本化比率，即貼現率；EBIT 為息稅前凈利）。修正的 MM 理論由兩位教授于 1963 年提出，該理論放寬了初始模型的假設條件，將公司所得稅納入考慮范圍。他們發現，考慮公司所得稅之后，由于負債利息可以抵稅而產生稅收利益，公司價值會隨著債務融資的增加而增加。在其他因素保持不變的情況下，公司的債務融資越多，稅盾越大，公司價值越大。因此公司在 100%負債的情況下價值最大。該模型的表達式為：VL=Vu + DT（D 為債務總額，T 為公司所得稅率）。MM 理論進一步發展于 1977 年，Miller 進一步將個人所得稅引入模型，說明由于債券持有者需要支付個人所得稅，這將提高其所要求的利息率，在一定程度上會抵減債務的抵稅作用。Miller 模型的表達式為：VL=Vu + [1-（1-Tc）（1-Ts）/（1-Td）]D（Tc 為公司所得稅率，Ts 為股票所得稅率，Td 為債券所得稅率）。權衡理論，MM 理論對于債務融資只考慮到負債的稅收利益。而權衡理論的創新之處在于考慮到了負債可能帶來的風險與額外費用，把公司最優資本結構的決定看成是負債的稅收利益和負債的相關成本之間的權衡。公司的債務融資主要會帶來兩大類的成本，一是虧空破產所帶來的成本，二是破產風險的增加所導致的成本等。早期的權衡理論把公司最優資本結構的決定看成是負債的稅收利益和破產成本之間的權衡；而后期的權衡理論則擴大了稅收利益和成本的范疇，認為稅收利益除負債稅收利益之外還有非負債稅收利益，同時認為成本不但包括破產成本，還包括成本、非負債利益損失、財務困境成本等。后期的權衡理論把公司最優資本結構的決定建立在了一個更為全面的權衡的基礎之上。（3）新資本結構理論。除經典的 MM 理論以及權衡理論之外，新的資本結構理論不斷涌現。Jensen & Meckling（1986）提出了基于成本的資本結構理論。在該理論中，Jensen 和 Meckling 定義了兩類沖突，即股東和經營者之間的沖突以及股東和債權人之間的沖突。隨著負債率的增加，股權成本減小而債權成本增加，因此使得總成本最小的負債水平即最優負債水平。Ross（1977）提出了建立在信息不對稱基礎上的信號傳遞理論，認為公司資本結構的選擇將內部信號傳遞給了外部投資者。Myers & Majuf（1984）進一步考察了不對稱信息對于公司融資方式的影響，認為負債率上升表明公司對未來境況的預期較高，公司市場價值也會隨之增加。Myers 據此提出了著名的優序融資理論，認為公司在融資時一般遵循先進行內部股權融資，然后進行債務融資，最后進行外部股權融資的順序。近年來研究公司資本結構的理論不斷出現，包括控制權理論、產品/要素市場理論以及市場相機抉擇理論等。
（二）研究假設 隨著市場經濟以及資本市場的不斷完善，以上市公司為代表的我國微觀經濟主體對于市場經濟的適應能力不斷增強。地產作為強周期行業，同時也是資金密集型行業，其資本結構的調整必須考慮到宏觀經濟因素。宏觀經濟因素在地產公司的資本結構決定中，具有顯著影響。因此本文提出研究假設：
假設1：通貨膨脹率及實際貸款利率與公司杠桿率顯著負相關
假設2：股票市場規模與公司杠桿率顯著正相關
假設3：實際經濟增長率與公司杠桿率正相關
（三） 變量定義與模型構建 第一，被解釋變量。本文的研究目的在于探索宏觀經濟環境變化對于公司資本結構的影響，因此被解釋變量應當反映公司資本結構狀況。根據通行的研究方法，本文用負債-權益比來代表公司資本結構。第二，解釋變量。宏觀經濟因素所包含的范圍十分廣泛。根據前人的相關研究，本文選取通貨膨脹率、實際貸款利率、實際經濟增長率、股票市場價值與 GDP 之比等因素作為解釋變量，觀察其對公司資本結構選擇的影響。由于本文研究對象為房地產行業的所有上市公司，僅根據數據情況作出篩選而非隨機抽樣，因此應該選擇固定效應模型。建立模型如下：
B/Sit = α + u（i） + β1Pt-1 + β2R t-1 + β3GDP t-1 + β4K t-1 + εit
其中，i = 1， 2， 3，……37， t = 1994， 1995，1996，……2007。B/Sit 表示第 i 個公司在第 t 年的負債-權益比，α 為截距項，Pt-1 為第 t-1 年的通貨膨脹率，Rt-1 為第 t-1年的實際貸款利率，GDP t-1 為第 t-1 年的經濟實際增長率，K t-1 為第 t-1 年的股票市場價值與 GDP 之比。εit 為隨機誤差項。
（四）樣本選取與數據來源 本文的研究對象為我國的房地產業上市公司，查閱滬深交易所發現目前正常上市的房地產公司共有 68 家。由于各公司的上市時間不同，所能獲得的公司相關情況的年限也不同。經過篩選，去除上市時間較短以及年報中包含不正常極端值的樣本，最終選擇了 34 家公司從 1999 到 2012 年 14 年的年報數據作為實證分析所用數據。研究所用數據來源于中國統計年鑒及 RESSET 金融研究數據庫。
四、實證檢驗分析
（一）描述性統計 變量的描述性統計信息如表（1）所示。
（二）回歸分析 采用 Eviews3.1 對面板數據模型進行估計，為減少截面數據造成的異方差影響，在估計時采用了廣義最小二乘法（GLS）。具體估計結果如表（2）。從估計的結果可以看到，模型的 P 值為 0.000000，在整體上顯著性良好。雖然模型的 R2 值僅為 0.567908，但由于該模型的截面數據量大于時間序列的數據量，對于這種情況的模型來說，大于 0.5 的 R2 值已經說明模型的擬合度很高。同時除變量 K 以外，模型中各個解釋變量的系數符號符合經濟理論的預期。但是，解釋變量 GDP 的系數未能通過檢驗。將 GDP 從模型中刪除，得到修正的模型：
B/Sit = α + u（i） + β1Pt-1 + β2R t-1 + β4K t-1 + εit
重新進行回歸，得到結果如表（3）。改進后模型的估計結果 R2 值增加，擬合度更佳；且各個變量的系數都在顯著性 0.01 的水平上顯著。兩次回歸表明，通貨膨脹率及實際貸款利率與公司杠桿率顯著負相關，股票市場價值/GDP 與公司杠桿率顯著正相關，而實際經濟增長率與公司杠桿率正相關但不具有顯著性。股票市場規模與公司杠桿率的正相關與前人的實踐檢驗結果不一致，可能的解釋是在股票市場的公開上市提高了公司的透明度，因而反而為公司的債務融資提供了更多可能性。
五、結論
本文研究表明，隨著社會主義市場經濟以及資本市場的不斷完善，以上市公司為代表的我國微觀經濟主體對于市場經濟的適應能力不斷增強，已經基本能夠依據宏觀經濟環境的變化而調整企業的資本結構。但是，模型中 GDP變量的不顯著性，以及股票市場規模與公司杠桿率反常的呈現正相關，也說明公司資本結構的調整不僅受到宏觀環境的影響，更受到經濟制度等多方面因素的制約；我國的宏觀經濟制度及條件距離完善還有一定的發展空間。對于上市公司來說，在資本結構決策中充分考慮宏觀經濟因素十分必要。然而在根據市場變化而調整負債比率時，也應當把握好度，注意資本結構的平衡性，以免跟隨有利的經濟環境一味增加負債率導致破產風險增加，或者一味減少負債率導致稅收利益的流失。本文達到了預想的研究目的，但是由于不可避免的因素，仍然存在一些不足：由于數據的局限，模型所考慮的宏觀經濟變量較少，因此對于宏觀經濟環境的考察不夠全面；同時鑒于知識水平所限，構建的模型較為簡單，沒有控制公司自身因素，對于宏觀因素的估計也較為粗略。若條件允許，筆者將通過進一步的學習來完善相關模型以進行進一步的研究。
參考文獻：
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[4]馮根福：《我國上市公司資本結構形成的影響因素分析》，《經濟學家》2009年第5期。
[5]陸飛：《上市公司資本結構主要影響因素之實證研究》，《會計研究》2008年第8期。
關鍵詞：貨幣存量；房地產價格；通貨膨脹；沖擊效應
基金項目：國家社會科學基金資助項目（07CJY061）。
作者簡介：張萌（1983-），男，陜西漢中人，云南大學經濟學院博士生，陜西學前師范學院數學系講師，主要從事世界經濟和宏觀經濟政策的研究；蔣冠（1971-），男，云南保山人，云南大學經濟學院教授、博士生導師，主要從事國際金融、貨幣政策和金融市場的研究。
中圖分類號：F201文獻標識碼：A文章編號：1006-1096（2014）01-0155-06收稿日期：2013-05-04
一、文獻綜述
相關研究可以分為理論與實證兩大類。理論文獻包括：Bertrand（1995）認為在金融自由化條件下，金融機構過度信貸加速了房地產泡沫形成與破滅；Christopher等（1997）指出房地產業繁榮期伴隨信貸快速增長和杠桿急劇上升，當泡沫破滅時，債務積壓和去杠桿化危及金融和宏觀經濟穩定。在國內，張等（2008）認為美國次級抵押貸款市場的基礎是房價上升和美聯儲寬松政策，當此基礎不存在時，房地產泡沫危機就開始顯露；苗文龍（2010）認為商業銀行對貨幣當局的“倒逼機制”削弱了貨幣政策獨立性，導致中國貨幣供給內生性超發，助長房地產泡沫產生與膨脹；馬永坤等（2011）認為中國房地產的資本品屬性超過其耐用消費品屬性，引導社會儲蓄流向房地產市場，其他行業面臨資金匱乏困境。
實證文獻包括：Goodhart（1995）研究發現英國房地產價格顯著影響信貸增長率；Davis 等（2004）研究表明，商業房地產價格引起信貸、產出擴張，而不是相反。在國內，謝經榮等（2002）的研究顯示1980年以來世界范圍內發生的多次金融危機中都不同程度的存在房地產泡沫；張濤等（2006）研究發現房價引起銀行信貸增長；李健飛等（2008）發現貨幣增加并不是房價上漲的根源，但是房價上漲對貨幣擴張作用明顯；李建等（2011）認為貨幣存量對房價有顯著的正向沖擊效應，但存在時滯。
現有文獻存在三點不足：一是理論研究集中于貨幣存量、房價與宏觀經濟穩定的靜態、局部均衡分析，較少進行動態、一般均衡分析；二是對于貨幣外生性假設也與中國貨幣內生性的事實不符；三是實證研究主要側重于非動態關聯的宏觀層面，缺乏微觀經濟理論支撐。本文的創新在于首先基于內生性假設的四部門一般均衡動態研究，為研究貨幣、房地產價格與宏觀經濟穩定的聯動機制提供了微觀基礎。
二、理論模型分析
（一）家庭部門
（二）非房地產企業
（四）商業銀行
三、模型穩態與轉移動態分析
四、經濟系統數值模擬
（一）穩態數值模擬
首先采用經驗估計法校準系統中各參數值：{α，δ，β，η，，θ，ψ，v}。系統參數可分為生產函數參數：{α，δ}；效用函數參數：{β，η，}；貨幣函數參數：{θ，ψ，v}。各參數校準值匯總在表4。
將表4中各參數值帶入表1，可計算實際利率、人均資本存量、消費、產出、房地產存量、貨幣存量、名義貨幣增長率、通貨膨脹率、房地產價格變化率、房地產相對價格的穩態值，見表5。
從實際存款利率來看，目前我國一年期存款名義利率為3%，扣除3%～4%的通貨膨脹率，實際存款利率小于0，無法反應資金供求水平與資本收益情況，分析實際利率應該考慮貸款實際利率。2000年以來我國一年期貸款基準利率長期維持在6%～7%之間，綜合考慮貸款上浮、民間借貸利率，以及較低的通貨膨脹率等因素，本文選取9.5%作為實際利率的現實值，偏離穩態值102%。偏高的實際利率引導企業將資金投向房地產等少數高回報行業，其他行業則投資不足，不利于整個社會資本協調積累。
從房地產相對價格來看，假設1998年房改前房地產相對價格處于穩態水平3.571，根據1998年～2012年均通貨膨脹率3.612%與房地產價格變化率
（二）轉移動態數值模擬
對實際利率、消費、貨幣增長率、房地產價格變化率、通貨膨脹率、房地產相對價格的偏離賦予初值：{r^0，c^0，θ^0，πh^0，π^0}；經濟系統將模擬出各變量rt，kt，ytkt，ctyt，htkt，mtyt，θt，πht，πt，PHtPt轉移動態路徑。
根據前文測算：r^0=1.02；θ^0=4.53；基于消費/產出比例偏離穩態值-32.69%，并考慮消費對經濟增長的貢獻因素：c^0=-0.383；根據2009年～2012年房地產銷售價格指數、企業商品價格指數計算：πh^0=0.55；π^0=-0.25；首先剔除貨幣與價格因素，即初始賦值為：{r^0=1.02；c^0=-0.383；θ^0=πh^0=π^0=0}；其次納入貨幣、房地產價格與物價因素，初始賦值為：{r^0=1.02；c^0=-0.383；θ^0=4.53；πh^0=0.55；π^0=-0.25}；經濟系統模擬出各變量兩組轉移動態路徑。
五、結論與政策建議
本文通過四部門一般均衡分析發現房地產相對價格與實際利率是影響消費、儲蓄、投資、產出的核心傳導變量，傳導機制為：實際利率通過儲蓄分別對當前消費與房地產投資產生替代效應，對未來消費產生收入效應；當前房地產相對價格對向前消費產生收入效應，預期房地產相對價格對當前消費與儲蓄產生替代效應。
綜上分析，只有穩步降低貨幣增長率，引導貨幣存量在行業間合理配置，調節房地產價格與實際利率至合理水平，才能消除公眾對房地產相對價格上漲預期，進而從根本上化解經濟資源結構性錯配所積聚的經濟、金融風險。具體措施包括：
1.根據規則性原則改革貨幣政策決策機制，制定、執行穩健的貨幣政策，利用公開市場業務、信貸規模控制、窗口指導等多種政策工具控制貨幣供給；加強對“影子銀行”、民間借貸監管，使內生性貨幣創造機制趨于合理化、規范化，從源頭上減輕貨幣對宏觀經濟的沖擊。
2.加快利率市場化改革，增強存貸款利率，尤其是存款利率與資金供求狀況、資本收益率之間的聯系，將存貸利差控制在合理區間，發揮利率作為資金價格信號在資源配置中的導向作用。
3.通過對土地、財政、稅收、產業、社會保障等制度進行系統性改革，穩定房地產價格，打破公眾對房地產價格持續上漲預期的，從根本上化解房地產價格扭曲所導致的資源結構性錯配。
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一、研究背景
宏觀經濟學是研究社會總體的經濟行為及其后果，即研究的是整個國家的經濟運行情況，包括整個社會產量、收入、價格水平和就業水平、經濟增長的決定因素以及經濟增長的速度等。宏觀經濟學是我國教育部指定的經濟管理類專業學生必修的核心課程之一，在教學體系中占有非常重要的位置。宏觀經濟學涉及大量抽象經濟模型和數學推導，且與現實經濟密切聯系。有不少同學反映無論是掌握理論還是完成習題，都有一定的難度，而且碰到實際問題也無法靈活運用。所以一些學生很快就喪失了學習興趣，上課時間反而成了他們玩手機、睡覺的時間。
基于此，本文將因子分析應用于影響宏觀經濟學學習興趣的研究，此次對影響宏觀經濟學學習興趣分析的主要目標有兩點：一是找出影響宏觀經濟學學習興趣的重要因子;二是提出相應的提高學生宏觀經濟學學習興趣的改善措施。
二、研究方法
研究主要回答以下問題：影響經管專業大學生宏觀經濟學學習興趣的具體因子有哪些?影響如何?哪些改善措施能提高學生宏觀經濟學學習興趣?
1.研究對象。研究對象為北京郵電大學世紀學院312名大二上學期學生，來自三個專業：市場營銷、財務管理、電子商務。平均年齡19.47歲，已學習管理學原理、微觀經濟學，大多數學生高中學的是文科，男女性別比例為1∶2。
2.研究工具。研究工具為宏觀經濟學學習興趣問卷調查表，由筆者自行設計而成，共有30個題項，對每個題項采用5級量表分成五個等級并賦值：一點都不影響-1、影響較小-2、基本不影響-3、影響較大-4、非常影響-5。
3.研究進程。問卷調查時間為2014年4月21日至23日，在課堂上隨堂進行。筆者要求學生根據自己的實際情況對30個題項進行選擇，沒有時間限制，平均用時6分鐘。共發放問卷312份，收回有效問卷295份，隨后將所有有效問卷數據輸入SPSS20.0軟件進行統計與分析。
4.數據分析。數據統計分析方法有3個：(1)描述性統計與分析，主要對均值和各選項百分比進行統計;(2)可靠性分析(信度分析)，主要評估問卷內部各個題項的一致性;(3)影響因子分析，對影響動機缺失的主要因子進行統計分析和提取。
三、研究結果與分析
表1、表2、表3為用SPSS20.0統計軟件對問卷數據進行統計分析之后的相關數據表。從表1可以看出30個題項中有22項的均值都在3分及3分以上，這表明受試者學習興趣普遍受到這些題項的影響。從各個選項的得分百分比也可以看出受試各題項的具體選擇情況，其中4、5分(即影響較大-4、非常影響-5)的得分占較大比例，表明受試的宏觀經濟學學習興趣受到較大影響。
從表2可以得出，經過最大方差法正交旋轉后的因子負荷矩陣數據表KMO值為0.735，Bartlett的球形度檢驗顯著性概率小于 0.01，表明問卷數據適合進行因子分析。從表3可以看出，共有8個因子被提取出來。分別為成本收益、他人影響、教師因素、教材及作業、課程性質、教學環境、上課時間、自我管理，各個因子后面的a為各因子內部題項的信度系數，都在0.7以上，具有較高的信度。表明這些因素在學習宏觀經濟學中具有較大的影響。
四、影響因子討論與分析
因子1為成本收益，包含7個題項，分別涉及課程是否能馬上應用、工作中能否應用、能否訓練多樣性和發散性思維、考研中能否用到、是否是經管專業基礎課程、學習效果及成績、自學的難易程度。7個題項的平均分都在3以上，題項23有26.3%的受試選擇了影響較大，有20.0%選擇了非常影響。題項18有27.4%和16.8%的受試選擇了影響較大和非常影響，這兩個題項選擇影響較大和非常影響的比例都接近50%，表明較多的受試認為課程能否馬上應用或在工作中應用對其宏觀經濟學學習興趣存在著較大影響。題項21有26.3%的受試選擇了影響較大，有18.9%選擇了非常影響。題項17有 34.7%和11.6%的受試選擇了影響較大和非常影響，這兩個題項選擇影響較大和非常影響的比例都接近50%，這說明學生在學習過程中非常注重花費的成本與最終的學習效果及成績等是否能正比。他們不但重視課程收益，即課程能否得到應用;而且還重視成本，即自學的難易程度。
因子2為他人影響，包含5個題項，分別涉及輔導員對這門課的看法、學長對這門課的看法、家長對這門課的看法、課外輔導資料的多少、其他同學是否認真學習該課程。5個題項的平均分都在3以下，題項29有11.6%的受試選擇了影響較大，有4.2%選擇了非常影響。題項30有11.6%和5.3% 的受試選擇了影響較大和非常影響，題項28有14.7%和7.4%的受試選擇了影響較大和非常影響，這3個題項選擇影響較大和非常影響的比例只有20%左右，表明較多的受試認為別人對課程的看法對其宏觀經濟學學習興趣影響較小。題項27有14.7%的受試選擇了影響較大，有10.5%選擇了非常影響。題項 24有18.9%和14.7%的受試選擇了影響較大和非常影響，這兩個題項選擇影響較大和非常影響的比例都超過50%。課外輔導資料的多少相當于社會的關注程度。這說明同學和社會對學生的學習興趣的影響要大于輔導員、學長、家長。
因子3為教師因素，包含5個題項，分別涉及教師的教學方法、教師的態度、學識水平、教師的語音語氣語調、教師的要求是否嚴格。除了題項4(教師的語音語氣語調)外其他4個題項的平均分都在3以上。這表明較多的學生認為教師的教學方法、態度、學識水平和是否嚴格要求對其宏觀經濟學學習興趣存在著較大的影響，應引起廣大宏觀經濟學教師的高度關注。
因子4為教材與作業，包含3個題項，分別涉及教材是否有趣、想學的內容課本中有沒有、作業的多少。題項13有31.6%的受試選擇了影響較大，有 21.1%選擇了非常影響。超過50%的學生選擇影響較大或非常影響，這表明學生很在意教材是否有趣。這也不難理解，興趣是最好的老師，如果教材內容晦澀難懂、想學的內容課本沒有，那么教材對學生的學習興趣是嚴重的打擊;題項12有23.2%的受試選擇了影響較大，有13.7%選擇了非常影響。這表明超過 1/3學生選擇作業的多少對學習興趣有較大影響，這些都應該引起廣大宏觀經濟學教師的重視。
因子5為課程性質，包含3個題項，分別涉及數學基礎、是否是考試課、學分的多少。題項6有13.7%的受試選擇了影響較大，有17.9%選擇了非常影響。這表明雖然宏觀經濟學用到的數學知識不多，但宏觀經濟學涉及大量抽象經濟模型和數學推導仍讓超過1/3學生認為數學基礎有較大影響。超過 40%的學生認為宏觀經濟學是考試課還是考察課、學分的多少也是影響學習興趣的重要因素。
因子6為教學環境，包含4個題項，分別涉及教室人數多少、有沒有空調、是否靠近喧鬧的樓梯、投影儀效果。三四成同學認為教學環境對自己宏觀經濟學學習興趣有影響。
因子7為上課時間，包含2個題項，分別涉及上午上課、下午上課。題項7有29.5%和7.4%的受試選擇了影響較大和非常影響，題項8有 24.2%和13.7%的受試選擇了影響較大和非常影響，這2個題項選擇影響較大和非常影響的比例分別為36.8%、37.9%，這表明超過1/3的學生認為上課時間對宏觀經濟學學習興趣影響較大。
因子8為自我管理能力。題項9有35.8%和11.6%的受試選擇了影響較大和非常影響。47.4%的同學學習宏觀經濟學的興趣受自我管理能力影響較大。
綜觀以上因子分析的結果，大學生學習宏觀經濟學的興趣更易受外部影響。在當前市場經濟背景和大學生自主擇業的政策環境下，加上高等教育持續地大規模擴招，每年幾百萬的待就業大學生，使得天之驕子的輝煌不再。市場的激烈競爭和巨大壓力早已成為他們學習與就業中無法避開的苛刻現實。因此大學生對宏觀經濟學的學習興趣，就看它是否能馬上應用、工作中能否應用、能否訓練多樣性和發散性思維。這也正是對當前復雜的學習、就業和發展環境的一種主動適應。這表明教師在教學活動中應更注重理論與實際相結合。讓學生在學完宏觀經濟學后收益更大。
大學生宏觀經濟學學習興趣更容易受同學、教師、教材、教學環境的影響。我們必須面對這一現實，主要適應學生，努力消除外部因素對學生學習興趣的不良影響，提高學生學習興趣。
五、結語與啟示
本文對295名經管專業大學生宏觀經濟學學習興趣進行調查與研究，歸納出影響宏觀經濟學學習興趣的因子：分別為成本收益、他人影響、教師因素、教材及作業、課程性質、教學環境、上課時間、自我管理。研究對宏觀經濟學教學具有以下啟示：
1.教學內容與實際相結合，與學生想學習的內容相結合。在教學中不能一味抱著課本，教師應積極了解學生最想學習哪些內容，結合實際把課本中的內容加以擴展。筆者在講解宏觀經濟學時，精心設計每一堂課的內容，利用最新的財經新聞，對所講的內容向學生提問相關的問題，引導學生主動參與討論學習，通過觀點的碰撞提高他們獨立分析經濟現象的能力。這樣，既能緊扣課本深入淺出地掌握所學知識點，又能從這些抽象的理論中體會到其內在的精髓。同時，授課內容上加大案例分析的比重。具有典型意義的案例分析不僅可以幫助學生說明、驗證、消化某種理論，鞏固所學知識，還可以引導和啟發學生對這些特殊情境進行討論、分析，從而達到提高學生理論思維能力、分析判斷能力的目的。當然，深刻的案例分析必須具備堅實的理論基礎，才可以透過現象看本質。因此，教師在課堂的講授上不僅僅要幫助學生完成理論模型的推導和求解，更要結合案例分析去說明、驗證、消化某種理論，實現模型講解和案例分析的最優組合。這樣，學生在學習宏觀經濟學后就會感到收益很大，大大提高他們學習興趣。學生一旦有了興趣，他們會互相傳遞這種興趣，從而形成良性循環。
2.在教學活動中教師應發揮主導多用，至少在目前的教學環境下教師的這一作用是不可替代的，教師對學生的學習興趣具有極為重要的影響。教師對學生學習動機的影響一方面表現為態度、學術水平;另一方面則表現為教學方式。主要表現：在態度與學術方面，態度嚴謹、認真，學識淵博，站在前沿，不斷創新;在教學方面，準備充分，內容條理清楚，邏輯性強，語音語速語調合理恰當，用學生理解的方式傳授知識，讓大學生主動參與教學活動并使其在分析、解決問題中感到有趣，激發他們的求知欲。
3.慎選教材、少留作業。高鴻業主編的《西方經濟學——宏觀分冊》是國內目前比較權威的經濟學教科書，系統介紹了宏觀經濟學的基本原理，內容安排也符合中國學生的學習習慣，是非常好的入門教材。但是該書涉及較多的數學公式推導、經濟模型，且重點放在介紹宏觀經濟學的基本原理上，聯系實際的經濟學案例分析也不多，不易激起學生的學習興趣。如果學生基礎薄弱，尤其是文科生占大多數的情況下，數學功底較差，對大量的圖表和數學公式難以提起學習興趣，那么選取對數學基礎要求不高、語言生動、可讀性強、教材更新快的哈佛大學曼昆教授編寫的《經濟學原理——宏觀分冊》作為經濟學入門教材是個不錯的選擇。同時，鼓勵學有余力的同學或有考研要求的學生課后將高鴻業主編的《西方經濟學——宏觀分冊》作為補充閱讀的參考書目。教師在教授課程內容時就應讓學生通過課堂練習掌握知識，從而少留作業，把學習的主動權交給學生。
4.創造良好的教學環境。教室整潔、桌椅整齊、高矮合適，光線柔和、教具齊備、色彩協調，會使人情緒愉快，給人以美的享受，就會刺激學生的學習意向，提高學習的興趣和效率。相反，校園衛生差，教室狹窄擁擠、桌椅破爛，就會使人感到不安、心情煩燥、情緒不滿，難以使學生情緒投入到學習中。因此，必須美化、凈化校園、課室環境，設法讓教學設備齊全，物質條件齊備，使之對形成良好的教學心理氣氛起到促進作用。一切為了學生，為了學生一切。那我們就從創造良好的教學環境做起，而且這也是短時間內就能做好的事情。
關鍵詞：宏觀經濟；銀行信用風險
美國經濟一向都是全球經濟的發動機，但是自去年九月至今，以次級房貸為誘因，美國經濟發生了大幅波動，由此造成了嚴重后果。實體經濟的惡化必將對商業銀行信用風險產生不利影響。回顧歷史，1929年10月的美國，20世紀80年代的日本，以及1997年亞洲金融危機之后的韓國等都在經歷了一個經濟快速增長、資產價格快速上揚和信用快速擴張的階段之后，金融體系卻遭遇了一場全面危機。我們可以看出，宏觀經濟周期的循環對商業銀行信用風險具有極其巨大的影響。對于經濟可能發生的轉變，我國商業銀行需要吸取各國之經驗教訓，提前做好準備，控制信用風險，防患于未然。宏觀經濟波動對商業銀行信用風險的影響并不是憑空產生的，而是通過一定的機制以及各個相關因素進行傳遞的。從宏觀的角度來看，一個國家的宏觀經濟條件、宏觀經濟政策以及金融監管等在很大程度上決定該國商業銀行風險的大小。宏觀經濟中的通貨膨脹和經濟周期等是商業銀行的主要風險來源之一。下面通過對數據進行分析評估宏觀經濟波動對我國商業銀行信用風險的影響。
（一）評估指標體系的初步選擇
在變量的選擇上，本文選取不良貸款率作為模型的被解釋變量，來反映我國歷年的信用風險狀況。由于眾多影響因素不可量化以及某些指標數據的可獲得性問題，本文根據《商業銀行風險監管核心指標(試行)》，從信用風險、宏觀經濟及影響因素等方面考慮選取了7個指標。統計年份從1993-2007年，由于我國銀行業起步比較晚，因此數據有限。具體如下:
（1）信用風險通過不良貸款率(Y)來反映：其反映商業銀行不良資產的沉淀情況。
（2）GDP增長率(X1)：反映我國經濟總體波動情況。
（3）全社會固定資產投資增長率(X2)：反映以貨幣表現的建造和購置固定資產活動的工作量的變化情況，從一方面反映我國企業生產經營狀況。
（4）進出口總額增長率(X3)：對外貿易活動規模變化情況，從一方面反映國際經濟波動對我國的影響。
（5）通貨膨脹率(X4)：從一方面反映原材價格變化情況。
（6）M2增長率(X5)：反映每年貨幣供應量的變化情況。
（7）全國規模以上企業利潤增長率(X6)：反映我國企業總體盈利變化情況。
注:本文的相關指標數據都來源于歷年的《中國統計年鑒》以及《中國金融年鑒》并加以整
理所得，部分來自施華強(2005)《國有商業銀行賬面不良貸款、調整因素和嚴重程度:1994-2004》。
根據所選的指標，本文建立多元線性回歸模型:
其中，由實際觀測值構成，為參數向量，為隨機誤差向量。
（二）研究假設的提出
需要說明的是：GDP增長率、全社會固定資產投資增長率、進出口總額增長率總是隨著經濟的變化而發生同向變化；由于我國體制的關系，我國政府總是在經濟向好時控制貨幣投放量，而在經濟出現向下的趨勢時加大貨幣投放量。且不良貸款率通常是滯后與經濟變化的。因此，本文假設:
H1:GDP增長率與不良貸款率呈負相關。
H2:全社會固定資產投資增長率與不良貸款率呈負相關。
H3:進出口總額增長率與不良貸款率呈負相關。
H4:通貨膨脹率與不良貸款率呈負相關。
H5:MZ增長率與不良貸款率呈正相關。
H6:全國規模以上企業利潤增長率與不良貸款率呈負相關。
（三）多元回歸及實證分析
用EVIEWS軟件進行回歸，在經過對方程一系列的檢驗之后，本文得到如下模型結果:
通過t檢驗發現：除X3（進出口總額增長率）以外其余解釋變量均通過了置信度5%的t檢驗，說明除了假設H3（進出口總額增長率與不良貸款率呈負相關）不支持外，其余假設都得到了支持。本文對歷年數據進行了相關性分析、Granger因果分析的結果得出：
(1)GDP增長率與不良貸款率呈負相關，假設H1成立，GDP增長率是影響我國商業銀行信用風險的重要因素。這表明，在我國總體經濟情況較好時，商業銀行信用風險比較小；而當經濟運行情況不良時，商業銀行信用風險高。我國商業銀行信用風險呈現一定的周期性，即經濟穩步增長時，隨著信貸不斷增加，風險在不斷積累，至經濟增長放緩時，風險逐漸釋放。我國商業銀行應防范在“好”的經濟環境下的風險積累，降低貸款集中度，控制風險。
(2)全社會固定資產投資增長率與不良貸款率呈負相關，假設H2成立。全社會固定資產投資增長率較高，說明企業投資意愿較強，反映出企業的生產經營狀況良好，有充足的資金進行擴大再生產，因此這一時期不良貸款率呈下降趨勢。反之，當全社會固定資產投資增長率較低時，說明企業沒有充足的資金擴大再生產，或者企業投資意愿不強，反映出企業的生產經營狀況可能惡化或者僅僅能維持當前水平，此一時期的不良貸款率可能出現上升趨勢。
(3) 進出口總額增長率對我國商業銀行不良貸款率之間沒有顯影響，假設H3不成立。當對兩者單獨分析時，兩者呈現出負相關。但是綜合各指標進行分析時，沒有進入最后的回歸方程。原因可能是因為，這一變量可能主要通過其它變量對我國商業銀行信用風險產生間接影響，直接的正向影響很小。我國貸款主要流向房地產業，交通運輸，倉儲和郵政等行業，導致國際經濟的變化對商業銀行信用風險產生不大影響。
(4)通貨膨脹率與不良貸款率呈負相關，假設H4成立，明通貨膨脹率是影響我國商業銀行信用風險的重要因素。這表明在通脹率高的時候，銀行信用風險比較低。不良貸款率對過去的違約事件進行統計。當政府對通貨膨脹率開始重視，并進行有效的調控時，通脹率趨勢開始向下，而總體經濟發展速度趨緩，違約概率開始呈現上升趨勢。因此，我國商業銀行應密切注意通脹率變化，一旦發現通脹率有異常變化，商業銀行就應進行適當的信貸政策調整。
(5)M2增長率與不良貸款率呈正相關，假設H5成立。當銀行的索取權受損的時候，銀行就會有更大的投機沖動。由于這種效應在經濟衰退的時候變得更加強烈，銀行的風險程度將會以一種不對稱的方式出現。我國商業銀行應該在經濟增長放緩，違約率增加的同時，制訂更加嚴格的信貸政策，以減少損失的發生。另一種可能是，由于我國的貨幣投放在更大程度上受到政策的影響，當經濟增速放緩，政府出于維持經濟穩定的考慮，采用更加積極的貨幣政策，加大貨幣投放，來刺激經濟。
(6)全國規模以上工業企業利潤增長率與不良貸款率呈負相關，假設H6成立，表明全國規模以上企業利潤增長率是影響我國商業銀行信用風險的重要因素。當企業生產經營狀況良好，盈利能力較強時，有充足的資金用于按期償還銀行貸款本息，所以銀行不良貸款率較低。當企業盈利能力減弱，利潤下降時，其償債能力隨之下降。
（四）研究結論與建議
通過對1993年至2007年數據的分析表明，在這15年間，在我國商業銀行信用風險與宏觀經濟密切相關。當我國宏觀經濟高速增長時往往伴隨著商業銀行信用風險的下降；當經濟速度緩慢時，信用風險也往往有所增加，即存在一種親周期性。
針對以上研究結論，現提出以下幾點建議以供我國商業銀行參考:
1.建立健全全社會范圍內的征信體系。我國商業銀行應該及早建立健全包括受信企業的歷史信用數據、項目效益、貸款用途及還款意愿在內的一系列數據，以便借鑒過去的經驗，將受信企業借款后一個階段的經濟波動影響完全考慮進去，降低貸款信用風險。2.完善內部管理機制。制定更加嚴格的內部風險控制和管理機制，不能隨著經濟的波動而盲目的放松或執行更加嚴格的信貸標準。3.加大對宏觀經濟形勢以及國家政策的研究。密切關注反映宏觀經濟波動的指標，特別是那些能夠提前反映宏觀經濟走勢的指標，將會對商業銀行下一步的信貸政策提供指引。4.進一步完善風險量化管理。商業銀行要將宏觀經濟波動因素考慮進去，最終要落實到風險度量上去，使風險控制做到量化和動態化。5.加快金融創新。我國商業銀行業務的單調，造成起受經濟波動的影響極大，要不斷進行金融創新探索出適應我國情況的新產品、新工具，以更好的適應經濟的波動。必須注意的是，在信貸衍生品開發運用的過程中，要防止出現類似美國次貸危機的情況。
參考文獻：
[1]施華強，國有商業銀行賬面不良貸款、調整因素和嚴重程度:1994-2004[J]，2005
【關鍵詞】新形勢 通貨膨脹 宏觀經濟 影響 對策
改革開放以來，我國經濟社會獲得了迅猛發展，在以市場經濟體制為目標的改革中，我國宏觀經濟無論是從規模上還是從質量上都取得了明顯進步。近些年來隨著GDP的增長，我國物價也在連年上漲，通貨膨脹問題逐漸成為了人們日益關注的話題。
2008年金融危機以來受多重因素的影響，我國物價連年上漲，我國宏觀經濟面臨著空前的通脹壓力，通貨膨脹對宏觀經濟具有重要影響，合理的通脹能夠促進經濟社會的發展，但是過度的通貨膨脹會嚴重影響到宏觀經濟的發展，新形勢下加強對通貨膨脹給宏觀經濟造成何種影響進行研究，有助于決策者做出科學的宏觀經濟政策，從而推動我國經濟又好又快發展。
一、當下我國通貨現狀
在經濟學中對宏觀經濟通貨形勢的判斷主要是通過幾個重要指標來確定的，這幾個重要指標分別是：居民消費者價格指數（CPI）、工業品出廠價格指數（PPI）、企業商品價格指數（CGPI）以及貨幣量（M1，M2），接下來筆者就通過這幾個指標來考察我國當下的通貨現狀。
從CPI角度來看，我國從2010—2011年，除了少數幾個月之外，CPI都在上漲，截止2011年6月CPI已經上升到6.4%，近兩年由于國家采取偏緊的貨幣政策以及對物價的高度重視，我國CPI有所下降。從PPI的角度來考慮，PPI是衡量生產領域價格變動的重要指標，同時這項指標還是判斷我國宏觀經濟走勢的重要指標，筆者經過考察發現2011年我國的PPI已經上升到了7.2%。從CGPI的角度來進行考察，筆者經過調查發現從2011年6月到2012年1月我國的PPI一直在高位運行，同時我國從2008年以來采取寬松的貨幣政策，受此影響我國的貨幣量在2011年3月份曾達到750000億，在市場流動性不斷增大的前提下，我國通貨膨脹的壓力也在不斷增加。從以上幾點分析，我們就可以看出近些年來我國面臨的通貨膨脹的壓力是在不斷上升的。
二、通貨膨脹對宏觀經濟影響分析
在明確了我國經濟的通貨現狀后，接下來筆者就來分析通貨膨脹對宏觀經濟的影響。筆者認為通貨膨脹對宏觀經濟的影響可以從資金積累、物價水平、經濟滯脹、投資消費、勞動生產率以及收入分配結構等角度來進行考察。
（一）通貨膨脹對資金積累的影響
通貨膨脹對資金積累具有重要影響。在通貨膨脹的背景下，政府企業等主體為了彌補實際生活中居民的損失而往往對居民員工進行補貼，政府對居民進行物價補貼，企業利潤分配向員工傾斜。現有資金的分配，會導致資金積累的減少，最終會影響到企業的投資能力。此外在通貨膨脹的大背景下，恐慌情緒會在居民中蔓延開來，這種恐慌情緒的蔓延會導致銀行產生擠兌，形成搶購風潮，從而最終對銀行的正常營業造成影響，銀行本身的儲蓄存款也將有所降低。此外通貨膨脹會使得貨幣當局收緊貨幣政策，央行會收縮流動性，市場上的流動資金將進一步減少。通貨膨脹的不確定性會使得央行利率政策的調整也變得非常復雜，通貨膨脹的持續發酵必然會對社會資金的積累和優化產生消極影響。
（二）通貨膨脹會對物價水平造成影響
通貨膨脹與物價水平有著密切的聯系，物價上漲是通貨膨脹的一般表現。我們在考察通貨膨脹的時候必須要注意到物價水平與通貨膨脹既有聯系也有區別，物價上漲是由多種因素構成的，通貨膨脹是其中最為典型的一個；同理通貨膨脹的表現形式是多種多樣的，物價上漲只是一種表現。物價上漲并不能全面反映通貨膨脹，兩者的區別我們必須要保持高度重視。一般意義上，通貨膨脹程度越高，物價上漲的速度就會越快，但是我們也要看到由于價格改革等因素造成的物價上漲卻是不易被人們所發現的，我們在解決物價上漲這個問題的時候必須要充分考慮到價格改革等多種因素對物價的影響。
（三）經濟滯脹現象
在治理通貨膨脹的過程中由于所采取的政策不科學、不完善，最終會產生滯脹。所謂滯脹主要指的是國家的通貨膨脹率非常高，同時經濟發展速度卻很低。20世紀70年代，西方發達國家就曾因為石油危機而陷入到滯脹中，滯脹會對宏觀經濟造成嚴重影響，滯脹的出現在很大程度上是由于通貨膨脹引起的，我們在治理通貨膨脹的時候必須要采取科學的、具有針對性的宏觀經濟政策，否則就很有可能產生滯脹危機。
預防滯脹很重要，精確判斷經濟滯脹現象也很重要。我們在判斷宏觀經濟是否滯脹的時候必須要采用比較靜態分析法來對一段時期的經濟運行狀況進行整體考量，而不是隨便采用某一時點的經濟運行狀況就認定出現了滯脹。我們在判斷經濟滯脹的時候必須要從整個宏觀經濟的角度進行考慮，要注重長期性和復雜性。
（四）通貨膨脹給投資消費帶來不確定性
在市場經濟中價格是調節生產消費的指揮棒，貨幣價格是實現資源優化配置的具體表現。真實的市場價格反映著市場資源的真實情況，而被扭曲的市場價格就不可能真正反映市場資源的狀況，在通貨膨脹的背景下，市場價格會受到扭曲，這種扭曲的價格會誤導市場主體，從而造成浪費。在市場中各個主體之間的信息是不對稱的，這種信息不對稱在通貨膨脹的大背景下會誘發新一輪的投資沖動，從而使得現有資源得不到有效利用。
（五）通貨膨脹會降低勞動生產率
在通貨膨脹時期，企業生產者賺取利潤的唯一辦法就是漲價，可是自身產品的快速漲價又最終會給企業帶來損失。通貨膨脹時代，企業員工的實際利益將有可能受損，此時企業不合理的利潤分配政策就會挫傷員工的積極性，從而降低勞動生產率。
（六）通貨膨脹會使得收入分配結構更加不平等
在通貨膨脹的背景下我國原來不平等的收入分配結構將變得更加不平等。通貨膨脹對于低收入家庭的影響尤為巨大。低收入家庭的唯一收入是工資等現金形式的收入，這些資金收入在高通脹率的背景下，將會迅速縮水，從而對低收入家庭造成實際損失。相反那些高收入家庭所擁有的收入不僅包括現金，還有土地，資本等其他財產性收入，這些收入在高通脹的背景下不僅不會降低，還會由于土地，產品等不斷上漲，高收入家庭的收入在通貨膨脹時代的收入將會明顯增加。
三、加強對通貨膨脹的治理，優化宏觀經濟
從貨幣政策角度而言，筆者認為要加強通貨膨脹的治理必須要做到以下三點：一是要激活現有信貸貨幣存量，提高貨幣利用率；二是金融機構要努力進行去杠桿化，降低市場風險；三是要不斷改進和完善人民幣匯率制度。當前我國貨幣信貸機制還不完善，信貸投放結構與宏觀經濟的發展并不協調，貨幣空轉現象非常嚴重，最近爆出的銀行業錢荒，就是一個典型的例子。我們在今后的發展中必須要不斷調整信貸投放結構，信貸投放要向實體經濟傾斜，要加強對中小企業的資金信貸力度，要不斷提高貨幣利用率。金融機構要去杠桿化，在通貨膨脹的大背景下，銀行等金融機構通過杠桿獲得了很多利潤，同時也為自身的金融風險埋下了隱患，在發展過程中金融機構必須要去杠桿化，只有這樣才能降低風險，實現長遠發展；完善人民幣匯率制度。當前我國的通貨膨脹在很大程度上是由于人民幣匯率制度的不健全造成的，人民幣的不斷升值給我國外貿企業帶來巨大壓力，人民幣的不斷升值會嚴重影響到我國國際競爭力，從而對我國宏觀經濟造成影響，人民升值不是躍進式的，我們必須要不斷完善人民幣匯率制度。
從財政政策而言，筆者認為主要是要做好兩點：一是要不斷改革稅收機制；二是要加強對民生領域的公共投入。當前我國的稅收機制還存在不合理的地方，其中尤以個人所得稅明顯，我國的個人所得稅是按照分類稅收的原則來進行征收的，這種方法不科學，那些收入來源多、收入高的人所交的稅款將變少，我們必須要改變這種機制，政府要不斷加強民生領域的公共投入，提高群眾的消費能力。
在物價連年上漲的今天，人們對通貨膨脹的重視程度越來越高。通貨膨脹對我國宏觀經濟會造成嚴重影響，加強對通貨膨脹給宏觀經濟以何種影響的研究，對于實現通貨膨脹的科學治理具有重要意義，本文從六個方面詳細分析了通貨膨脹對宏觀經濟的影響，筆者認為，在治理通貨膨脹中必須要不斷調整和優化財政政策和貨幣政策。
參考文獻
[1]張連城.宏觀宏觀經濟運行與通貨膨脹預期[J].經濟與管理研究，2010（01）.
[2]王雙正.“十二五”時期我國價格總水平趨勢分析及建議[J].財貿經濟，2010（07）.
