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第1篇

一、行業(yè)屬性以及公司概況

XX發(fā)展銀行股份有限公司器行業(yè)屬性為全國(guó)性股份制商業(yè)銀行。其于1992年在中國(guó)人民銀行的批準(zhǔn)下得以設(shè)立，并于1993年在XX正式開業(yè)。其經(jīng)過6年的發(fā)展與建設(shè)終在XX證券交易所掛牌上市，其上市股票代碼為600000。自XX發(fā)展至今，其公司總規(guī)模不斷擴(kuò)大，經(jīng)營(yíng)發(fā)展實(shí)力不斷增強(qiáng)。截止至2013年末，XX的資產(chǎn)總規(guī)模已達(dá)36，801億元，其注冊(cè)資本已達(dá)186.53億元，其全年實(shí)現(xiàn)其公司股東凈利潤(rùn)已達(dá)到409億元的高利潤(rùn)額度。XX，在至今20余年的發(fā)展進(jìn)程中，持續(xù)秉承以“篤守誠(chéng)信，創(chuàng)造卓越”的核心發(fā)展態(tài)度，讓公司的業(yè)績(jī)不斷提升，讓銀行的信譽(yù)具有良好的發(fā)展，讓其逐漸架構(gòu)成為全國(guó)性商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)服務(wù)格局。其曾連續(xù)多年被《亞洲周刊》評(píng)為“中國(guó)上市公司100強(qiáng)”，并成為了中國(guó)證券市場(chǎng)中及受矚目與敬重一家上市企業(yè)。

二、經(jīng)營(yíng)管理與先進(jìn)性分析

第2篇

摘要：利用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（DEA），對(duì)廣州市屬高職學(xué)院教育投入產(chǎn)出的相對(duì)有效性進(jìn)行分析與評(píng)價(jià)，結(jié)果顯示，大部分院校處于DEA有效、規(guī)模收益不變階段，并通過投入產(chǎn)出指標(biāo)的不同組合，進(jìn)一步探討人力、財(cái)力和物力資本的相對(duì)效率。據(jù)此，提出了嚴(yán)格控制學(xué)校規(guī)模增長(zhǎng)，充分利用教育經(jīng)費(fèi)，適當(dāng)增加人力和物力資本，努力提升教育教學(xué)水平，積極參與社會(huì)服務(wù)，高度重視科學(xué)研究等思考與建議。

關(guān)鍵詞 ：高職學(xué)院；教育投資效益；評(píng)價(jià)；數(shù)據(jù)包分析方法（DEA）；廣州

基金項(xiàng)目：廣州市教育科學(xué)“十二五”規(guī)劃2013年度課題“高等職業(yè)教育投入機(jī)制與效益問題研究—以廣州為例”（項(xiàng)目編號(hào)：2013A157）

作者簡(jiǎn)介：王超輝，男，廣州番禺職業(yè)技術(shù)學(xué)院監(jiān)察審計(jì)處經(jīng)濟(jì)師，高職研究所兼職研究人員，主要研究方向?yàn)楦呓萄芯?、?nèi)部審計(jì)。

中圖分類號(hào)：G715文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1674-7747（2015）04-0017-05

當(dāng)前，我國(guó)高等職業(yè)教育事業(yè)發(fā)展迅猛，如何對(duì)其教育投資效益作出科學(xué)、合理的評(píng)價(jià)成為人們關(guān)注的問題。以往學(xué)者對(duì)高等職業(yè)教育投資效益的研究大多數(shù)停留在定性分析方面，鮮有從定量分析的角度進(jìn)行研究，而衡量教育投入產(chǎn)出最根本的指標(biāo)就是其生產(chǎn)效率。因此，本文從教育投入產(chǎn)出實(shí)際出發(fā)，以廣州市屬高職學(xué)院教育投資效益為研究對(duì)象，嘗試應(yīng)用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法（Data Envelopment Analysis，以下簡(jiǎn)稱DEA）對(duì)廣州市屬高職學(xué)院的技術(shù)效率和規(guī)模效率進(jìn)行數(shù)據(jù)包絡(luò)分析。同時(shí)，通過投入產(chǎn)出指標(biāo)的不同組合，探討人力資本、教育經(jīng)費(fèi)和物力資本的相對(duì)效率，以期發(fā)現(xiàn)廣州高等職業(yè)教育發(fā)展的主要問題，為相關(guān)政府部門和高職院校采取有效措施提高教育投資效益提供參考，從而為我國(guó)高職教育的健康發(fā)展提供有益幫助。

一、DEA評(píng)價(jià)方法的選擇

DEA最早是由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家查恩斯（A.Charnes）、庫伯（W.W.Cooper）和羅茲（E.Rhodes）等學(xué)者于1978年基于“相對(duì)效率評(píng)價(jià)”原理而建立起來的一種非參數(shù)分析方法［1］，基本思路是運(yùn)用線性規(guī)劃的方法構(gòu)建觀測(cè)數(shù)據(jù)的非參數(shù)分段曲面或前沿面，然后相對(duì)于這個(gè)前沿面來計(jì)算效率。即把每一個(gè)被評(píng)價(jià)單位作為一個(gè)決策單元（Decision making unit，以下簡(jiǎn)稱為DMU），眾多DMU構(gòu)成被評(píng)價(jià)群體，通過對(duì)投入和產(chǎn)出比率的綜合分析，以單元的各個(gè)投入和產(chǎn)出指標(biāo)的權(quán)重為變量進(jìn)行評(píng)價(jià)運(yùn)算，確定有效生產(chǎn)前沿面，根據(jù)各單元與有效生產(chǎn)前沿面的矢量距離，確定各DMU是否DEA有效?；诜ɡ谞枺‵arrell）測(cè)量的數(shù)學(xué)規(guī)劃方法，查恩斯、庫伯等學(xué)者提出了CCR模型（規(guī)模報(bào)酬不變），而后又修正為BCC模型（規(guī)模報(bào)酬可變），從而擴(kuò)大了CCR模型的應(yīng)用范圍?？傊?，所謂的DEA就是評(píng)估一群DMU之間的相對(duì)效率，當(dāng)某個(gè)單位的投入越少，而產(chǎn)出越多，顯示這個(gè)單位的績(jī)效較高。因此，DEA常用于多投入與多產(chǎn)出的評(píng)估。

誠(chéng)然，衡量高等職業(yè)教育投資效益的方法有多種，如比例分析法、回歸分析法和包絡(luò)分析法。相比于其他測(cè)量方法，DEA的優(yōu)點(diǎn)在于適合處理多投入、多產(chǎn)出的效率評(píng)價(jià)；不需要預(yù)先估計(jì)參數(shù)，在避免主觀因素、簡(jiǎn)化運(yùn)算和減少誤差等方面有著不可低估的優(yōu)越性；DEA分析不受指標(biāo)量綱的限制，相對(duì)于一般生產(chǎn)函數(shù)衡量方法而言，DEA方法以整體為研究的基礎(chǔ)，更符合系統(tǒng)原理。因此，DEA被廣泛應(yīng)用于包括企業(yè)績(jī)效研究、金融機(jī)構(gòu)績(jī)效評(píng)估、產(chǎn)業(yè)效率評(píng)價(jià)和高校等非盈利機(jī)構(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)等方面。

DEA中的效率具體可分為技術(shù)效率（crste）、純技術(shù)效率（vrste）和規(guī)模效率（scale）。技術(shù)效率=純技術(shù)效率×規(guī)模效率。純技術(shù)效率是指在既定的產(chǎn)出組合量下，所投入最小的投入組合量，或以現(xiàn)有的投入組合生產(chǎn)最大產(chǎn)出組合量，來衡量DMU是否以最少的投入達(dá)到最大的產(chǎn)出，若DMU能夠在維持相同的產(chǎn)出水平下，減少多余的投入，即可增加技術(shù)效率。規(guī)模效率是生產(chǎn)量與資源投入量的比例，當(dāng)產(chǎn)量與資源投入量成等比增加時(shí)，即具有規(guī)模效率，若不成比例增加，代表不具規(guī)模效率。本研究主要在衡量教育資源投入下所產(chǎn)生的效益，并采取以BCC模式中的產(chǎn)出導(dǎo)向效率作分析。另外，由于DEA效率值的測(cè)定很大程度上依賴于各投入和產(chǎn)出指標(biāo)的組合［2］，本文也通過不同投入—產(chǎn)出組合來分別探討效率值，即單一投入對(duì)應(yīng)多產(chǎn)出和多投入對(duì)應(yīng)單一產(chǎn)出，借此說明各投入與產(chǎn)出的效益情況。

BCC模型原理可以理解為：假設(shè)存在N個(gè)DMU，每個(gè)DMU都有P種投入和T種產(chǎn)出，而對(duì)于第m個(gè)DMU，Xm表示投入向量，Ym表示產(chǎn)出向量。將X定義為（P×N）的投入矩陣，而將Y定義為（T×N）的產(chǎn)出矩陣。在規(guī)模收益可變的假定下，第m個(gè)DMU的投入型效率值可以通過求解獲得。其函數(shù)簡(jiǎn)化形式如下［3］：

minθ

s.t.∑tj=1λjxj≤θx0,

∑tj=1λjyj≥y0,

Iλ=1

λj≥0,j=1,2,…,t,

其中θ（θ≤1）是一個(gè)變量，約束條件Iλ=1，可以確保前沿面滿足凸性，表明規(guī)模收益可變。我們能夠用BBC模型判定是否同時(shí)技術(shù)有效和規(guī)模有效：當(dāng)θ＝1，且s1+＝s1-＝0，則DMU為DEA有效，DMU的投資活動(dòng)同時(shí)為技術(shù)有效和規(guī)模有效；當(dāng)θ＝1，但至少某個(gè)輸入或者輸出大于0，則DMU為弱DEA有效，決策單元的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不是同時(shí)為技術(shù)效率最佳和規(guī)模最佳；當(dāng)θ＜1，DMU不是DEA有效，投資活動(dòng)既不是技術(shù)效率最佳，也不是規(guī)模最佳。［4］

二、指標(biāo)選擇和數(shù)據(jù)處理

在用DEA方法評(píng)估高等職業(yè)教育投資效益之前，必須先確定高職院校投入與產(chǎn)出的指標(biāo)。國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)關(guān)于教育投入與產(chǎn)出的研究表明：高等職業(yè)教育可以看作將一定數(shù)量的教育投入（人力資本、財(cái)力資本、物力資本）轉(zhuǎn)化為人才培養(yǎng)、社會(huì)服務(wù)和科學(xué)研究等產(chǎn)出的運(yùn)營(yíng)過程。所以，人力資本、財(cái)力資本、物力資本等可以看作投入指標(biāo)，人才培養(yǎng)、社會(huì)服務(wù)和科學(xué)研究等為產(chǎn)出指標(biāo)。而在確定基本指標(biāo)之前，我們對(duì)所有候選指標(biāo)進(jìn)行了相關(guān)性分析，除出了一部分無效指標(biāo)之后，本次研究選取的投入指標(biāo)有專任教師數(shù)（X1）、教育經(jīng)費(fèi)總額（X2，萬元）、教學(xué)行政房面積（X3，萬平方米）、教學(xué)科研儀器設(shè)備資產(chǎn)總值（X4，萬元）、紙質(zhì)圖書總數(shù)（X5，萬冊(cè)）；產(chǎn)出指標(biāo)為在校生數(shù)（Y1）、為學(xué)校社會(huì)服務(wù)收取的服務(wù)費(fèi)（Y2，萬元）、技術(shù)專利項(xiàng)目（Y3）及論文數(shù)量（Y4）。我們把參加評(píng)估的所有廣州市屬高職學(xué)院看作是同類型的DMU（所有的數(shù)據(jù)均來源于《高等職業(yè)教育人才培養(yǎng)質(zhì)量2014年度報(bào)告》及中國(guó)知網(wǎng)），表1為2013年6所廣州市屬高職學(xué)院投入產(chǎn)出指標(biāo)的具體數(shù)據(jù)值。

高等職業(yè)教育投資組合效益包括人力效益（B1）、財(cái)力效益（B2）、物力效益（B3）、基于人才培養(yǎng)數(shù)量的效益（B4）、基于社會(huì)服務(wù)產(chǎn)值的效益（B5）和基于科學(xué)研究成果的效益（B6）。如表2所示，其中含“√”為參與指標(biāo)。

三、評(píng)價(jià)結(jié)果分析

（一）綜合效益分析

應(yīng)用DEA分析方法評(píng)價(jià)廣州市屬高職學(xué)院教育投資的技術(shù)效率、純技術(shù)效率及規(guī)模效率，結(jié)果可見表格3。從整體上看，2013年，6所廣州市屬高職學(xué)院純技術(shù)效率和規(guī)模效率的平均值分別是1和0.997，純技術(shù)效率皆為1而規(guī)模效率卻相對(duì)較低，這說明廣州市屬高職學(xué)院在不考慮規(guī)模規(guī)模因素影響的情況下其教育投資有效率，但是由于其辦學(xué)規(guī)模的不合理，導(dǎo)致了整體投入產(chǎn)出效率的低下。其中，6所學(xué)校中有5所技術(shù)效率、純技術(shù)效率、規(guī)模效率同時(shí)為1，說明這些高職院校教育投入產(chǎn)出效益全部有效，并且全部處在規(guī)模收益不變階段。而DMU4純技術(shù)效率雖然為1，然而由于其規(guī)模效率的偏低影響了整體效率，而從該學(xué)院所屬類型來看，處于規(guī)模報(bào)酬遞減階段。這種規(guī)模效率的降低來源于學(xué)校辦學(xué)規(guī)模的不合理擴(kuò)大。因此，就目前數(shù)據(jù)結(jié)果來看，大部分廣州市屬高職學(xué)院的規(guī)模基本達(dá)到最適合的狀態(tài)，必須嚴(yán)格控制辦學(xué)規(guī)模來實(shí)現(xiàn)效率的整體提升，在保證辦學(xué)規(guī)模的適度擴(kuò)張的同時(shí)，還要注意通過教育管理創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和業(yè)務(wù)創(chuàng)新等創(chuàng)新手段提高自身的辦學(xué)能力即純技術(shù)效率。

（二）組合效益分析

應(yīng)用不同投入—產(chǎn)出組合來分別探討人力、資本、物力資源以及這些投入對(duì)于廣州市屬高職學(xué)院人才培養(yǎng)數(shù)量、社會(huì)服務(wù)產(chǎn)值和科學(xué)研究成果的影響程度，表4給出了通過DEA方法評(píng)價(jià)的不同組合條件下的相對(duì)效率數(shù)值。

由表4可知，人力、財(cái)力和物力資源的純技術(shù)相對(duì)效率平均值分別為1、0.961、1，這與綜合效率比較接近，然而由于財(cái)力資源的規(guī)模效率值僅為0.807，這嚴(yán)重影響了廣州市屬高職學(xué)院教育財(cái)力投資效益，這也說明存在財(cái)力資源利用方面的規(guī)模無效性，這種無效性對(duì)于廣州市屬高職學(xué)院的影響甚至高于財(cái)力對(duì)效率的影響。另外，從表中可以看出，人力、財(cái)力和物力資源的規(guī)模效率平均值依次是0.951、0.807、0?981，有效性排序?yàn)槲锪Γ救肆Γ矩?cái)力，這表示只有80.7%的辦學(xué)經(jīng)費(fèi)投入有效地轉(zhuǎn)化為了教育產(chǎn)出，其中，有2所學(xué)校（DMU2，DMU5）處于規(guī)模報(bào)酬遞增階段，2所學(xué)校（DMU1，DMU4）處于規(guī)模報(bào)酬遞減狀態(tài)，剩余兩所學(xué)校處于規(guī)模報(bào)酬不變階段?？傊肆?、財(cái)力、物力資源DEA效益數(shù)據(jù)顯示，廣州市屬高職學(xué)院雖然純技術(shù)相對(duì)效率整體有效，但是三者都不具備規(guī)模效益，處于弱有效階段，即每增加一個(gè)單位的投入將產(chǎn)生少于一個(gè)單位的產(chǎn)出，尤其是財(cái)力投資效益更為突出。

從表5可以看出，基于人才培養(yǎng)、社會(huì)服務(wù)和科學(xué)研究純技術(shù)相對(duì)效率平均值分別為1、0?949、0.972，這與綜合效率也是比較接近。人才培養(yǎng)數(shù)量的規(guī)模效率（0.941）相對(duì)于科學(xué)研究成果的規(guī)模效率（0.942）有些偏小，這說明廣州市屬高職學(xué)院教育教學(xué)水平相對(duì)于自身的學(xué)術(shù)科研質(zhì)量偏低。

然而，基于社會(huì)服務(wù)產(chǎn)值的規(guī)模效率為0.847，并且僅僅有1所學(xué)校處在規(guī)模遞減階段，顯然，廣州市屬高職學(xué)院應(yīng)該適當(dāng)增加參與社會(huì)服務(wù)活動(dòng)，從而可以提高自身教育投資效益。而從基于科學(xué)研究成果的規(guī)模效率及規(guī)模報(bào)酬類型可以看出，科學(xué)研究是帶動(dòng)教育投資效益的重要?jiǎng)恿?，而?duì)人才培養(yǎng)數(shù)量的不合理擴(kuò)張，則成為了一種不容忽視的阻力。

四、討論與建議

由前文對(duì)廣州市屬高職學(xué)院教育投資DEA效率的研究結(jié)果可知：在現(xiàn)有教育教學(xué)水平下，學(xué)校規(guī)模、人力、財(cái)力、物力的有效利用、參與社會(huì)服務(wù)、教育科研水平是提高高等職業(yè)教育投資效益的主要方式。

1.嚴(yán)格控制學(xué)校規(guī)模增長(zhǎng)，充分利用教育經(jīng)費(fèi)。高等職業(yè)教育是培養(yǎng)國(guó)家技術(shù)人才的搖籃，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)進(jìn)步的基石，然而，從前文研究結(jié)果可見6所學(xué)校的規(guī)模效率（0.997）和人才培養(yǎng)數(shù)量的規(guī)模效率（0.941），這在一定程度上表明廣州市屬高職學(xué)院辦學(xué)規(guī)模的教育效益帶有弱有效性。因此，政府和學(xué)校必須嚴(yán)格控制學(xué)校規(guī)模增長(zhǎng)，使得高職教育投資效益實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化。誠(chéng)然，教育投資必然涉及教育經(jīng)費(fèi)，財(cái)力投資的技術(shù)效率（0.961）和規(guī)模效率（0.807）要求我們不能盲目地加大財(cái)政投入，必須充分利用教育經(jīng)費(fèi)，只有這樣，才可以向著高職教育投入與產(chǎn)出的理想化道路邁進(jìn)。

2.適當(dāng)增加人力和物力資本，努力提升教育教學(xué)水平。由前文研究結(jié)果可以看出，廣州市屬高職學(xué)院人力和財(cái)力的純技術(shù)相對(duì)效率平均值皆為1，規(guī)模效益分別為0.951、0.981，但是其規(guī)模報(bào)酬類型大都沒有處在遞減階段。所以，適當(dāng)增加人力和物力資本方面的投入，諸如擴(kuò)大專任教師數(shù)量、引進(jìn)高素質(zhì)人才、擴(kuò)大校園基本設(shè)施建設(shè)等，都可以有效地提升高等職業(yè)教育投資效益。事實(shí)上，這也與解決人才培養(yǎng)數(shù)量上規(guī)模效率較低的路徑不謀而合，即努力提升教育教學(xué)水平。眾所周知，教育教學(xué)最終是要落實(shí)到課程教學(xué)實(shí)踐中，而這需要學(xué)校人力資本（教師）和物力資本（設(shè)施）的強(qiáng)有力的支持，才可能達(dá)到較高水平和質(zhì)量。

3.積極參與社會(huì)服務(wù)，高度重視科學(xué)研究。由于廣州市屬高職學(xué)院社會(huì)服務(wù)產(chǎn)值的規(guī)模效率（0.847）和整體所處類型，以及科學(xué)研究成果的規(guī)模效率（0.942）和規(guī)模報(bào)酬遞增（IRS），積極參與社會(huì)服務(wù)和高度重視科學(xué)研究則成為政府和學(xué)校提高教育投資效益的必然選擇。對(duì)此，國(guó)家和高職院校應(yīng)更加積極參加大量的社會(huì)服務(wù)活動(dòng)，實(shí)現(xiàn)人盡其才、物盡其用、融入社會(huì)的理想目標(biāo)，同時(shí)重視自身的科學(xué)研究水平，加大自身學(xué)術(shù)論文、學(xué)術(shù)專著、科研成果、專利項(xiàng)目的產(chǎn)出數(shù)量，從而進(jìn)一步提高高等職業(yè)教育投資效益。

最后，由于本研究是對(duì)截面數(shù)據(jù)進(jìn)行的橫向比較，因此結(jié)論只能反映廣州市屬高職院校某一階段的教育投資效益，以后將通過對(duì)各年數(shù)據(jù)及各省市院校進(jìn)行縱向分析，探討其效益效率發(fā)展變化的情況及趨勢(shì)，并考察近年來人力、財(cái)力、物力資源和人才培養(yǎng)、社會(huì)服務(wù)和科學(xué)研究的變化給教育投資效益帶來的改進(jìn)是否顯著。

參考文獻(xiàn)：

［1］A.Charnes，W.W.Copper，E.Rodes.Measuring the Efficiency of Decision Making Units［J］.European Journal of Operation Research，1978，（2）:429-444.

［2］Jenkins，L，Anderson，M.A Multivariate Statistical Approach to Reducing the Number of Variables in Data Envelopment Analysis［J］.European Journal of Operational Research，2003，147（1）:51-61.

［3］Alm T，Chames A，Cooper W W.Some statistical and DEA evaluations of relative efficiencies of public and private institutions of higher learning［J］.Social Economic Planning science，1989，22（6）:259-269.

［4］Tom kins C，Green R.An experiment in the use of data envelopment analysis for evaluating the efficiency of UK university departments of Accounting［J］.Financial Accountability and Management，1988，（4）:147-164.

第3篇

關(guān)鍵詞：《投資學(xué)》；課程設(shè)計(jì)；研究報(bào)告

中圖分類號(hào)：G642.0?搖 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1674-9324（2013）33-0083-02

根據(jù)美國(guó)著名金融學(xué)教授Ross（2010）[1]所給的定義，金融學(xué)內(nèi)容可以劃分為公司財(cái)務(wù)管理、投資學(xué)、國(guó)際金融和金融機(jī)構(gòu)等四個(gè)部分。投資學(xué)，作為金融學(xué)專業(yè)的核心課程之一，也是體現(xiàn)對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)、會(huì)計(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)管理、金融市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)等課程知識(shí)綜合運(yùn)用的課程。作為高年級(jí)的課程，還必須充分體現(xiàn)在實(shí)踐運(yùn)用方面的訓(xùn)練，為將來的專業(yè)工作做好準(zhǔn)備。筆者在多年從事該課程的教學(xué)實(shí)踐中，總結(jié)出一些體會(huì)和經(jīng)驗(yàn)，希望通過本文與其他專家學(xué)者交流。

一、社會(huì)需要與課程體系的設(shè)計(jì)思路

現(xiàn)資學(xué)的知識(shí)內(nèi)容，是基于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)而建立起來的。中國(guó)在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，政府決策替代了企業(yè)投資和個(gè)人投資決策，導(dǎo)致現(xiàn)代意義上的金融投資活動(dòng)不存在。改革開放以后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步建立起市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，也構(gòu)建了各層次的金融市場(chǎng)，金融機(jī)構(gòu)、商業(yè)機(jī)構(gòu)以及個(gè)人投資者參與的金融投資活動(dòng)種類越來越多，交易量越來越大，參與者需要有投資理論和方法來指導(dǎo)。

投資學(xué)這門課的教學(xué)體系需要圍繞社會(huì)需求來設(shè)計(jì)。投資學(xué)課程全面介紹投資抉擇、投資市場(chǎng)運(yùn)作、投資估值和投資組合管理方面的知識(shí)。要使學(xué)生了解如何選擇投資機(jī)會(huì)、如何進(jìn)行投資交易、以及如何對(duì)投資工具進(jìn)行估值分析，以幫助金融專業(yè)學(xué)生為未來的職業(yè)道路和進(jìn)一步學(xué)習(xí)深造打好基礎(chǔ)。本課程在不同大學(xué)的教學(xué)計(jì)劃中可能有不同的名稱，比如筆者所在的北京師范大學(xué)珠海分校的金融學(xué)專業(yè)即使用“投資分析與管理”的課程名稱。

第一，教材的選用。中國(guó)內(nèi)地大學(xué)的金融學(xué)專業(yè)多數(shù)課程在教學(xué)上都存在一個(gè)教材選用的難題。在中國(guó)日新月異的改革中，到了學(xué)生手里時(shí)，書上描繪的內(nèi)容都已經(jīng)成為歷史[2]。作為國(guó)內(nèi)的新學(xué)科，國(guó)外教材的翻譯都是一個(gè)困難的事情。鑒于國(guó)內(nèi)目前也缺乏高質(zhì)量的翻譯教材。筆者認(rèn)為，內(nèi)地有條件的學(xué)校直接使用原版的外國(guó)優(yōu)秀教材是一個(gè)很好的選擇。北京師范大學(xué)珠海分校的金融學(xué)專業(yè)在過去十年與國(guó)外著名大學(xué)（如英國(guó)卡斯商學(xué)院和澳洲墨爾本大學(xué)等）聯(lián)合舉辦金融學(xué)2+2國(guó)際合作課程的經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，逐步推行在所有金融學(xué)專業(yè)的前兩年學(xué)科基礎(chǔ)課和專業(yè)基礎(chǔ)課中進(jìn)行中英雙語教學(xué)，取得了良好的效果。目前“投資分析與管理”課程選用了由Zvi Bodie，Alex Kane，Alan J. Marcus合編的INVESTMENTS[3]。該教材被西方著名大學(xué)普遍使用，而且也是國(guó)際頂級(jí)金融投資類別職業(yè)資格考試CFA（注冊(cè)金融分析師）的指定參考教材。該書每隔三年左右即有最新版本，內(nèi)容上有更新，如最新版本的教材即包括了2008年全球金融危機(jī)案例的討論。不過該教材內(nèi)容覆蓋的范圍太廣，如果全部?jī)?nèi)容都安排在一個(gè)學(xué)期（56學(xué)時(shí)、每周3學(xué)時(shí)）沒法完成講授。因此該教材的內(nèi)容需要根據(jù)本科教育的要求進(jìn)行取舍和安排。

第二，課程內(nèi)容設(shè)計(jì)。作為本科教育的高年級(jí)課程，投資學(xué)的主要內(nèi)容包括了投資領(lǐng)域的基本理論和方法，其中的核心就是公司投資價(jià)值研究。同時(shí)本課程還需要介紹與金融投資相關(guān)的知識(shí)點(diǎn)。筆者在講授本課程的時(shí)候設(shè)計(jì)了如下幾個(gè)模塊的內(nèi)容。模塊1：投資環(huán)境與金融市場(chǎng)概況。這部分內(nèi)容包括證券市場(chǎng)的整體環(huán)境，如實(shí)物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)的區(qū)別、證券市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)、投資工具的類別、市場(chǎng)的主要參與者及金融工具創(chuàng)新等。在課程講授的過程中，教師盡量引用國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的實(shí)例予以解釋。模塊2：公司投資價(jià)值分析。這部分內(nèi)容是本課程的重點(diǎn)，希望讓學(xué)生學(xué)會(huì)如何撰寫一份公司投資價(jià)值分析報(bào)告。在課堂講授的過程中需要講解如何進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)分析、行業(yè)分析、公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析與公司投資價(jià)值分析。模塊3：技術(shù)分析理論和方法。技術(shù)分析的理論和方法設(shè)計(jì)投資策略的討論以及技術(shù)指標(biāo)的解讀和分析運(yùn)用。理論方面重點(diǎn)是介紹技術(shù)分析流派的古典理論道氏理論。該理論強(qiáng)調(diào)對(duì)于市場(chǎng)長(zhǎng)期趨勢(shì)的研究，教師需要引導(dǎo)學(xué)生把系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)概念結(jié)合在一起進(jìn)行思考，確立一種立足長(zhǎng)線投資和分散投資的理念。另外，要給學(xué)生介紹移動(dòng)平均線、趨勢(shì)線分析、形態(tài)分析、K線圖分析、波浪理論等主要的技術(shù)分析方法。技術(shù)分析方法易學(xué)難精，其作為預(yù)測(cè)參考技術(shù)得到了市場(chǎng)人士的重視，尤其是一般投資大眾的股評(píng)人士，需要經(jīng)常使用這些方法做解盤分析，所以它是一種職業(yè)的知識(shí)和工具。技術(shù)分析工具本身比較形象地勾畫出市場(chǎng)的變化，容易讓一些學(xué)生誤認(rèn)為技術(shù)分析是“點(diǎn)金術(shù)”，因此教師在教學(xué)中需要給學(xué)生予以正確的引導(dǎo)。模塊4：有效資本市場(chǎng)理論與行為金融研究。有效資本市場(chǎng)假設(shè)是金融領(lǐng)域的重要理論，通過對(duì)市場(chǎng)有效程度的分析，投資者可以確定合適的投資策略。另外，傳統(tǒng)的金融理論的基本假設(shè)是“市場(chǎng)的參與者都是理性的”。但事實(shí)上，由于投資者在很多情況下呈現(xiàn)出很多非理性的行為，傳統(tǒng)的投資理論常常沒法完滿解釋現(xiàn)實(shí)的現(xiàn)象。正因?yàn)槿绱?，最近十多年來，主要研究投資者的非理的行為金融學(xué)得到了業(yè)界的重視。在這門課中，簡(jiǎn)要介紹了行為金融學(xué)的一些基本理論和方法，如過分自信、過分保守、心理賬戶和預(yù)期理論等，讓學(xué)生對(duì)學(xué)科前沿研究有一些基礎(chǔ)認(rèn)識(shí)，以期培養(yǎng)他們將來對(duì)相關(guān)科學(xué)研究的興趣。模塊5：債券的投資管理。債券的基本知識(shí)和估值方法，學(xué)生在二年級(jí)的公司財(cái)務(wù)管理課程中已經(jīng)學(xué)習(xí)過。在本課程的教學(xué)中，重點(diǎn)是講解債券投資風(fēng)險(xiǎn)管理和組合管理策略，內(nèi)容包括債券利率風(fēng)險(xiǎn)分析、久期計(jì)算、債券凸度、積極的債券投資組合管理和消極的債券投資組合管理等。模塊6：衍生工具與交易市場(chǎng)。本模塊主要介紹期權(quán)和期貨交易。期權(quán)和期貨是最重要的金融衍生工具品種，其他的各種衍生工具的創(chuàng)設(shè)多數(shù)都與期權(quán)和期貨的運(yùn)作機(jī)制有相同之處。內(nèi)容主要包括期權(quán)交易分析，如期權(quán)交易與股票交易價(jià)值比較，以及各種期權(quán)交易策略的組合運(yùn)用，如受保護(hù)的買權(quán)和賣權(quán)、期權(quán)價(jià)差、對(duì)敲、雙限期權(quán)等，以及買賣權(quán)平價(jià)關(guān)系。

二、實(shí)踐教學(xué)環(huán)節(jié)的安排

有些學(xué)者（如王閩等[4]）強(qiáng)調(diào)實(shí)踐教學(xué)需要到證券公司等機(jī)構(gòu)進(jìn)行實(shí)習(xí)。筆者認(rèn)為，金融機(jī)構(gòu)很難安排大批學(xué)生的實(shí)習(xí)，即使能安排也基本上屬于拉客戶之類的崗位。畢業(yè)生未來在從事投資類工作的時(shí)候，經(jīng)常需要對(duì)現(xiàn)實(shí)問題做分析，從而形成研究報(bào)告、操作建議、策劃方案、口頭觀點(diǎn)表述等工作成果，本課程的教學(xué)實(shí)踐環(huán)節(jié)主要有兩種形式：案例討論、研究報(bào)告和研討會(huì)。

第4篇

中國(guó)平安保險(xiǎn)（集團(tuán)）股份有限公司（下稱平安，香港交易所代碼：2318）的A股IPO，再度創(chuàng)造了巨資追捧的壯觀場(chǎng)面。

2月13日晚，平安公告稱，“以每股人民幣33.80元發(fā)行11.5億A股”，有望在3月1日上市。由此，網(wǎng)上網(wǎng)下共凍結(jié)資金約1.1萬億元――為A股市場(chǎng)有史以來第二位，從容超過了去年底中國(guó)人壽（香港交易所代碼：2628，上海交易所代碼：601628）和工商銀行A股發(fā)行時(shí)8000億元上下的凍結(jié)資金規(guī)模。

然而，香港投資者依然不為所動(dòng)。次日，平安H股隨著暴跌的香港股市一同起伏，收盤報(bào)38.10元，跌去2.17％。同中國(guó)人壽一樣，平安A股的發(fā)行價(jià)，實(shí)際是對(duì)H股近期股價(jià)平均值的適當(dāng)折讓；但更令人感興趣的是，平安上市后，會(huì)否復(fù)制中國(guó)人壽驚心動(dòng)魄的“過山車”現(xiàn)象？

中國(guó)人壽A股1月9日以18.80元的發(fā)行價(jià)上市，首日漲幅即超過100％，最高更達(dá)49.50元。但是，這一高價(jià)很快使很多樂觀的投資者被高位套牢。

2月14日，中國(guó)人壽A股上漲1.93％，報(bào)收在36.41元，這比前不久的最高價(jià)削去近三成。同日，中國(guó)人壽H股在入選恒指后連跌三日，報(bào)收于23.25港元，繼續(xù)維持著H股與A股價(jià)差第一股的“龍頭地位”。

對(duì)平安上市后的價(jià)格，國(guó)內(nèi)分析師普遍估值在50元－60元左右；境外分析師卻多認(rèn)為，目前平安和中國(guó)人壽的H股價(jià)格已足以反映兩家公司基本面的增長(zhǎng)情況，甚至略有高估。繼中國(guó)人壽之后，境內(nèi)外資本市場(chǎng)的估值之爭(zhēng)還將繼續(xù)下去。

高價(jià)金融股

包括基金、QFII在內(nèi)的約137家機(jī)構(gòu)參與了中國(guó)平安A股的價(jià)格初詢及報(bào)價(jià)，報(bào)價(jià)總體區(qū)間為25.50元/股－48.31元/股；報(bào)價(jià)上限分布區(qū)間為30元/股－48.31元/股，下限分布區(qū)間為25.50元/股－40.26元/股。

“A股的詢價(jià)并沒有什么參考價(jià)值。因?yàn)樵诋?dāng)前的詢價(jià)機(jī)制下，報(bào)價(jià)的人并不是最后購買股票的人，因此詢價(jià)結(jié)果一般會(huì)偏低，事實(shí)上平安的定價(jià)和一次普通的增發(fā)沒有區(qū)別?！币晃皇袌?chǎng)分析人稱。

在實(shí)施回?fù)軝C(jī)制后，平安A股確定了最終的配售結(jié)構(gòu)。向戰(zhàn)略投資者定向配售3.45億股，網(wǎng)下配售2.3億股，網(wǎng)上發(fā)行5.75億股，分別占發(fā)行規(guī)模的30％、20％和50％。2月14日平安的有關(guān)公告顯示，包括泰康人壽等數(shù)家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)和全國(guó)社保基金等20家國(guó)內(nèi)企業(yè)，成為平安A股的戰(zhàn)略投資者。

與投資者瘋狂搶購的局面相對(duì)應(yīng)的是，國(guó)內(nèi)券商的分析報(bào)告普遍認(rèn)為，該發(fā)行價(jià)“有讓利”，并建議投資者積極申購。平安的三家承銷商出具的投資價(jià)值分析報(bào)告，在估值區(qū)間上由高到低分別是：銀河證券為42元－53.80元；中信證券為41.24元－49.69元；高盛高華為32.90元－55.50元。

中銀國(guó)際則在2月14日?qǐng)?bào)告中表示，考慮到中國(guó)人壽目前股價(jià)為其2007年預(yù)期評(píng)估價(jià)值的1.06倍，較H股溢價(jià)46％，中國(guó)平安A股上市后股價(jià)將有望攀升至50元。

中信證券在對(duì)平安集團(tuán)給出有效業(yè)務(wù)價(jià)值和新業(yè)務(wù)價(jià)值預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上，分別以絕對(duì)估值法和相對(duì)估值法進(jìn)行估值――前者能夠測(cè)算出不受二級(jí)市場(chǎng)資金供求和投資者心理波動(dòng)影響的企業(yè)內(nèi)在價(jià)值，后者則能幫助投資者對(duì)同類企業(yè)的估值水平達(dá)成共識(shí)。

在不考慮調(diào)整精算假設(shè)的情況下，以30倍－35倍新業(yè)務(wù)乘數(shù)計(jì)算，2007年，平安集團(tuán)每股評(píng)估價(jià)值為41.24元－46.09元；考慮到2006年股票市場(chǎng)的好轉(zhuǎn)對(duì)公司投資收益率的支撐作用，以30倍－35倍新業(yè)務(wù)乘數(shù)，重新計(jì)算出2007年平安集團(tuán)每股評(píng)估價(jià)值為44.48元－46.69元。若以中國(guó)人壽2007年A股估值水平為參照系，平安A股2007年相對(duì)估值區(qū)間為56.05元－63.79元。

“市場(chǎng)能接受的價(jià)位在60元左右”，一位機(jī)構(gòu)投資者在北京路演現(xiàn)場(chǎng)告訴記者，他所在的機(jī)構(gòu)已投入數(shù)十億元資金申購新股。如果平安A股發(fā)行價(jià)在40多元亦屬正常，“市場(chǎng)在上漲，大家的預(yù)期都提高了。”

估值“混業(yè)”

相對(duì)于其他先行登陸A股的金融企業(yè)，平安的一大賣點(diǎn)在于“混業(yè)架構(gòu)”。

據(jù)接近承銷團(tuán)的專業(yè)人士稱，對(duì)平安A股的估值方法大致分兩步進(jìn)行，即首先計(jì)算金融公司部分，算出保險(xiǎn)業(yè)務(wù)價(jià)值，然后再加上對(duì)其他業(yè)務(wù)估值。在這個(gè)基礎(chǔ)上，再考慮其他可能影響價(jià)格的變量――這也是中國(guó)的資本市場(chǎng)首次對(duì)一家金融控股集團(tuán)進(jìn)行估值的演練。

銀河證券的估值清晰地體現(xiàn)出這一思路。銀河證券認(rèn)為，根據(jù)國(guó)際經(jīng)驗(yàn)對(duì)綜合類金融公司的價(jià)值可采用剩余收益折現(xiàn)模型和EVA（經(jīng)濟(jì)增加值）模型進(jìn)行估值，基于折現(xiàn)率為10％，永續(xù)增長(zhǎng)率為5％和股利分配率為30％的假設(shè)，對(duì)平安集團(tuán)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)估值為每股43.03元，產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)估值為每股0.76元，銀行業(yè)務(wù)的估值每股0.94元，合計(jì)為每股44.7元。基于謹(jǐn)慎和樂觀情景假設(shè)的估值，分別為每股42元和53.80元――即估值區(qū)間上下限。

由于平安集團(tuán)是一家控股公司，一般認(rèn)為在估值時(shí)需要打一定的折扣。對(duì)此，一位承銷團(tuán)人士稱，平安集團(tuán)的情況有所不同。普通控股公司只對(duì)子公司擁有一定的控制力，因此反映在價(jià)格上需要打折；平安集團(tuán)則對(duì)下屬保險(xiǎn)、信托、證券、銀行和資產(chǎn)管理公司具有完全的控制力，只是出于法律監(jiān)管的原因，被迫進(jìn)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)。

其次，作為民營(yíng)的金融控股公司，平安多元業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)本身就是賣點(diǎn)?！捌桨驳墓适拢谟谝粋€(gè)多元一體化的綜合金融服務(wù)平臺(tái)――未來的增長(zhǎng)將是來自于銀行、資產(chǎn)管理等幾塊?！逼桨驳囊晃桓吖芊Q。

在路演中，平安管理層亦反復(fù)描繪其未來利潤(rùn)增長(zhǎng)的新圖景：未來五年內(nèi)，產(chǎn)壽險(xiǎn)仍將是貢獻(xiàn)高額增長(zhǎng)的主要業(yè)務(wù)；未來三到十年，銀行和投資將成為主要增長(zhǎng)來源；未來5年到15年內(nèi)，消費(fèi)信貸、私人銀行、新型健康險(xiǎn)、年金、第三方資產(chǎn)管理/基金和新渠道，將成為增長(zhǎng)的基石。

平安集團(tuán)董事長(zhǎng)馬明哲在路演中表示，平安早在1997年就開始了綜合平臺(tái)的籌劃，團(tuán)隊(duì)、管理則是從四年前開始準(zhǔn)備。目前，平安的投資、銀行和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)是獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)主要為其他業(yè)務(wù)提供客戶資源。集團(tuán)下的銀行板塊，并非由保險(xiǎn)部門兼營(yíng)，而是聘任具有數(shù)十年經(jīng)驗(yàn)的銀行家進(jìn)行管理。目前平安銀行仍是外資銀行身份，業(yè)務(wù)受限；短期內(nèi)，平安銀行將與集團(tuán)去年收購的深圳市商業(yè)銀行合并，申請(qǐng)轉(zhuǎn)為內(nèi)資銀行，以在深圳、上海和福建開展業(yè)務(wù)。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，平安目前還在積極選擇銀行并購的對(duì)象。進(jìn)入其視野的不僅包括此前傳聞的深發(fā)展、光大銀行，也包括昆明商業(yè)銀行這樣的城商行。這顯示了平安急于建立起全國(guó)性銀行網(wǎng)絡(luò)的意圖。

麥格理金融分析師克里斯艾森（Chris Esson）對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，相較其他試水混業(yè)的企業(yè)，平安是先發(fā)行者，已初步具備規(guī)模。在發(fā)行A股后，公司充沛的現(xiàn)金和現(xiàn)有的壽險(xiǎn)客戶基礎(chǔ)，將使之在理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)領(lǐng)域占得上風(fēng)，有一些業(yè)務(wù)間已可做到交叉銷售。瑞銀的分析則認(rèn)為，平安較好的多元化業(yè)務(wù)，將有助于減輕壽險(xiǎn)保費(fèi)周期性帶來的影響。

不過在嚴(yán)格意義上，平安集團(tuán)本質(zhì)上仍是一個(gè)控股的概念，利用管理優(yōu)勢(shì)做不同業(yè)務(wù)。真正的混業(yè)經(jīng)營(yíng)，是指在風(fēng)險(xiǎn)控制的原則下實(shí)現(xiàn)資源共享，比如商業(yè)銀行可以用自有資金購買資產(chǎn)管理公司發(fā)行的債券，或是保險(xiǎn)公司可以投資于旗下信托公司的信托計(jì)劃等。但囿于現(xiàn)在的監(jiān)管要求，這些目前還難獲得突破。

對(duì)于金融控股、混業(yè)經(jīng)營(yíng)本身可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，未來更不可低估?；ㄆ煸?月底對(duì)中國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)的報(bào)告中指出，“平安控股公司希望提供多樣化的金融服務(wù)，但如此的雄心壯志伴隨著不可忽視的執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

爭(zhēng)鋒人壽

作為保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)最具競(jìng)爭(zhēng)力的公司，中國(guó)人壽和平安保險(xiǎn)在兩個(gè)月內(nèi)接踵登陸A股市場(chǎng)。兩者之間的對(duì)比，自然貫穿了平安A股的回歸全程。

一般觀點(diǎn)認(rèn)為，平安A股的主要優(yōu)勢(shì)在于其多元化、分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)、良好國(guó)際化管理團(tuán)隊(duì)和產(chǎn)品創(chuàng)新能力，因此目前在盈利能力上略勝一籌。一位澳州保險(xiǎn)業(yè)分析師對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示：“平安（壽險(xiǎn)）的優(yōu)勢(shì)，在于其一直專注于高附加值產(chǎn)品?！比鹦艁喼藿鹑跈C(jī)構(gòu)分析師比爾斯泰西（Bill Stacey）亦對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者稱：“如果更多地從業(yè)績(jī)角度分析，平安比中國(guó)人壽更為出色?！?/p>

2004年、2005年及2006年上半年，中國(guó)人壽投資收益率分別為3.26％、3.93％和2.64％，同期平安的投資收益率為3.6％、4.2％和4.6％（1月－9月）。銀河證券認(rèn)為，平安的投資資產(chǎn)配置較中國(guó)人壽激進(jìn)；在資本市場(chǎng)活躍時(shí)期，平安的投資組合較好地分享了資本市場(chǎng)帶來的豐厚收益，這表現(xiàn)為2006年上半年的投資回報(bào)率明顯高于中國(guó)人壽。

平安壽險(xiǎn)自2004年開始調(diào)整壽險(xiǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，壓縮邊際貢獻(xiàn)較低的銀行產(chǎn)品，力拓個(gè)人期繳產(chǎn)品；期繳產(chǎn)品能帶來較穩(wěn)定收益，同時(shí)維持客戶成本較低，因而贏利能力較強(qiáng)。銀河證券投資價(jià)值分析報(bào)告稱，“平安壽險(xiǎn)首年保費(fèi)的期繳比重較中國(guó)人壽高，其期繳比重呈逐年上升趨勢(shì)”。申銀萬國(guó)在對(duì)平安的新股分析中亦指出，“中國(guó)平安的新業(yè)務(wù)邊際價(jià)值貢獻(xiàn)率超過中國(guó)人壽一倍左右。”

在公司治理結(jié)構(gòu)方面，平安也多為市場(chǎng)推崇。在發(fā)行A股前，平安集團(tuán)外資股東與員工持股比例分別到達(dá)總股本的19.9％及18.33％；發(fā)行A股后，平安集團(tuán)股權(quán)將進(jìn)一步分散化，原來持股近20％的第一大股東匯豐占股比將稀釋至16.79％。

另一方面，中國(guó)人壽的優(yōu)勢(shì)也非常明顯。首先，它以2006年底45.27％的市場(chǎng)份額遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于平安（16.99％），保費(fèi)收入是平安的近三倍。其次，作為國(guó)有控股的保險(xiǎn)公司，中國(guó)人壽有比平安更雄厚的資源背景，在爭(zhēng)奪投資項(xiàng)目等方面更有競(jìng)爭(zhēng)力。2006年，中國(guó)人壽進(jìn)行了多起引人矚目的投資，包括參與中信證券、廣發(fā)行、南方電網(wǎng)等，投資收益令業(yè)界艷羨。

同時(shí)，平安在一些硬性指標(biāo)方面仍與中國(guó)人壽存在明顯差距。中信建投報(bào)告認(rèn)為，受國(guó)內(nèi)現(xiàn)實(shí)條件制約，平安壽險(xiǎn)在繼續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額、償付能力水平和消化歷史遺留的高利率保單方面，比中國(guó)人壽面臨更多的挑戰(zhàn)（參見本期“200億利差損挑戰(zhàn)”）。

按這兩家公司A股招股書，截至2006年9月，平安壽險(xiǎn)部門的償付能力充足率為128.1％，而截止去年中中國(guó)人壽償付能力充足率達(dá) 253％。

此外，“與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，平安在銷售渠道上還處于劣勢(shì)?！敝行沤ㄍ对趯?duì)中國(guó)平安A的專題報(bào)告中指出，2006年9月末，平安壽險(xiǎn)個(gè)人銷售近20萬人，團(tuán)體保險(xiǎn)銷售代表1735人，銀行保險(xiǎn)銷售網(wǎng)點(diǎn)24188個(gè)；中國(guó)人壽對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)（截至2006年上半年）則為約64.8萬人、約1.2萬人和超過9萬個(gè)。

第5篇

可以說，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的到來顛覆了傳統(tǒng)消費(fèi)電子行業(yè)的發(fā)展模式，全球消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)的原有體系將被重塑。在這種大的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下，消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)與新興互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的融合是大勢(shì)所趨。以往占據(jù)市場(chǎng)主導(dǎo)地位的純制造商正逐步被邊緣化，而以數(shù)據(jù)收集、處理為內(nèi)容的云平臺(tái)正成為主導(dǎo)整個(gè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵性力量。中國(guó)的消費(fèi)電子企業(yè)唯有結(jié)合自身優(yōu)勢(shì)，努力推進(jìn)從“端”到“云”的產(chǎn)業(yè)鏈整合，從以往的“硬件”盈利模式，向“硬件+內(nèi)容+服務(wù)”的盈利模式轉(zhuǎn)變，力求以這種基于新興IT技術(shù)、產(chǎn)業(yè)的融合創(chuàng)新模式形成新的產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈，才能真正提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和品牌競(jìng)爭(zhēng)力，從而推動(dòng)中國(guó)消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)健康向前發(fā)展。

2013年全球消費(fèi)電子市場(chǎng)規(guī)模突破萬億元，扭轉(zhuǎn)了2012年同比意外下滑1%的頹勢(shì)，未來的發(fā)展前景依然讓人感到樂觀。現(xiàn)在全球消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到前所未有的互聯(lián)互通時(shí)代，隨著我國(guó)將云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等新一代信息技術(shù)定義為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)大力發(fā)展，相信“云時(shí)代”的到來將是中國(guó)消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)的一次新的發(fā)展機(jī)遇。

在不久開幕的美國(guó)拉斯維加斯消費(fèi)電子展上，該展會(huì)的舉辦者“消費(fèi)電子協(xié)會(huì)”的高級(jí)分析師克寧(Steve-Koenig)表示，中國(guó)和亞洲，正在逐步取代美國(guó)和北美市場(chǎng)的位置，這種趨勢(shì)早已出現(xiàn)，但是2013年，真正迎來了銷售額上的轉(zhuǎn)折之年，北美未來將屈居第二。

中國(guó)消費(fèi)電子市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)，在意料之中，中國(guó)人口規(guī)模龐大，據(jù)統(tǒng)計(jì)，在中國(guó)，人口超過百萬人的城市，有160座，而美國(guó)僅有9九個(gè)城市。另外，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)今年有望增長(zhǎng)7.4%，增幅同樣超過美國(guó)。

克寧分析師指出，北美消費(fèi)電子市場(chǎng)去年的規(guī)模為2570億美元，但是中國(guó)主導(dǎo)的亞洲市場(chǎng)，達(dá)到2820億美元。據(jù)稱，在全球消費(fèi)電子市場(chǎng)中，新興市場(chǎng)國(guó)家占到了一半，而在幾年前，這一比例還只是40%。

第6篇

同時(shí)，證監(jiān)會(huì)臨時(shí)召開了新股發(fā)行體制改革的會(huì)議，并宣布重啟IPO發(fā)行。會(huì)議的內(nèi)容很明確，重啟新股發(fā)行，就目前已經(jīng)過會(huì)的83家在審企業(yè)，后續(xù)如何按照新的改革要求，落實(shí)完畢并核發(fā)批文。會(huì)議稱，這83家企業(yè)是本輪改革后最新推出的一批企業(yè)，這批企業(yè)是否真正能夠成功地將改革的措施充分體現(xiàn)，對(duì)后續(xù)的新股審核與發(fā)行有重要的示范作用。

證監(jiān)會(huì)副主席姚剛在此次會(huì)議上做了一個(gè)總體的部署，警告以保薦機(jī)構(gòu)為首的中介機(jī)構(gòu)，改革是把雙刃劍，不能以為新股開閘了，先發(fā)了再說，一旦出現(xiàn)問題，誰都逃不了干系。而那些抱著圈錢走人的上市公司，現(xiàn)在可有億萬雙眼睛盯著，跑不了的。

改革是把雙刃劍

姚剛在會(huì)上首先對(duì)加強(qiáng)保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任進(jìn)行了強(qiáng)調(diào)，保薦機(jī)構(gòu)仍是IPO工作過程中的牽頭人，哪個(gè)問題都逃不了干系。例如會(huì)計(jì)報(bào)表有錯(cuò)，會(huì)計(jì)師事務(wù)所有責(zé)任，保薦機(jī)構(gòu)同樣逃不了干系；律師事務(wù)所的問題也是一樣。

“從今年財(cái)務(wù)大檢查開始，追究中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任是從未有過的嚴(yán)厲。現(xiàn)在說要推行注冊(cè)制，注冊(cè)制最重要的一條是中介機(jī)構(gòu)歸位盡責(zé)?！币偨o保薦機(jī)構(gòu)敲警鐘，“大家要重視責(zé)任，而不是說現(xiàn)在開閘了，先把股票發(fā)行了再說，也有聽到個(gè)別中介機(jī)構(gòu)說，別管承諾不承諾，先發(fā)了再說，請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)千萬別有這樣的想法。”

《改革意見》規(guī)定，招股說明書預(yù)披露后，發(fā)行人相關(guān)信息及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不得隨意更改。如信息自相矛盾、或就同一事實(shí)前后存在不同表述且有實(shí)質(zhì)性差異的，監(jiān)管機(jī)構(gòu)將中止審核，并在12個(gè)月內(nèi)不再受理相關(guān)保薦代表人推薦的發(fā)行申請(qǐng)。此外，發(fā)行申請(qǐng)文件及相關(guān)法律文書涉嫌虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏的，將依法追究中介機(jī)構(gòu)及相關(guān)當(dāng)事人責(zé)任。進(jìn)一步明確了保薦機(jī)構(gòu)及人員在發(fā)行過程中的獨(dú)立主體責(zé)任。未來，券商業(yè)務(wù)能力的高低將可能直接影響投資者對(duì)發(fā)行人投資價(jià)值的判斷。

姚剛還提出，現(xiàn)在有部分企業(yè)上市還有圈錢的那種狀態(tài)。但在《改革意見》里，做了許多新的制度安排，比如老股的發(fā)售，券商的自主配售，券商和發(fā)行人定價(jià)，今后發(fā)行逐漸市場(chǎng)化，長(zhǎng)遠(yuǎn)看這些制度安排會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響，但是在很短的一段時(shí)間內(nèi)，或在某一只股票上，會(huì)產(chǎn)生讓企業(yè)可能在客觀上還是會(huì)有定高價(jià)的這種沖動(dòng)的作用。

姚剛舉例稱，比如老股轉(zhuǎn)讓，原來都是鎖三年、鎖一年，現(xiàn)在老股可以在新股發(fā)行時(shí)與新股一個(gè)價(jià)格轉(zhuǎn)讓。發(fā)新股時(shí)價(jià)格定價(jià)比較高，超募時(shí)要減持老股。所以當(dāng)老股東想轉(zhuǎn)讓一些老股時(shí)，股東會(huì)想辦法把發(fā)行價(jià)格抬高。所以第一批企業(yè)出來時(shí)，又是億萬雙眼睛在盯著。

證監(jiān)會(huì)提醒券商要高度重視，真正地平衡好各方的關(guān)系，而不是像以前那樣與發(fā)行人一起不停地抬高價(jià)格進(jìn)行超募。尤其像老股轉(zhuǎn)讓，不僅是上市公司圈錢，老股東也在圈錢。原來進(jìn)上市公司的錢，現(xiàn)在直接進(jìn)了老股東。上一輪改革，這些錢還會(huì)凍結(jié)，現(xiàn)在都沒有了。姚剛最后稱，所有的改革措施都是一把雙刃劍。

信息披露是核心

“信息披露”無疑成為此次改革的核心關(guān)鍵詞。《證券市場(chǎng)周刊》記者統(tǒng)計(jì)，《改革意見》中有關(guān)“信息披露”一詞出現(xiàn)了24次。信息披露到底該披露啥？披露內(nèi)容又該如何監(jiān)管呢？

姚剛在新股發(fā)行制度改革會(huì)議上稱，“十八屆三中全會(huì)講到注冊(cè)制改革，注冊(cè)制最重要的是信息披露，以強(qiáng)制性信息披露為中心。信息披露是什么？就是與投資者溝通的招股說明書?！薄陡母镆庖姟分袑?duì)信息披露的要求更為嚴(yán)格，比如一受理就預(yù)披露，其他的發(fā)達(dá)國(guó)家的審核，一受理就披露也很少。

《改革意見》規(guī)定，“招股說明書預(yù)先披露后，發(fā)行人相關(guān)信息及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不得隨意更改。審核過程中，發(fā)現(xiàn)發(fā)行人申請(qǐng)材料中記載的信息自相矛盾、或就同一事實(shí)前后存在不同表述且有實(shí)質(zhì)性差異的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)將中止審核，并在12個(gè)月內(nèi)不再受理相關(guān)保薦代表人推薦的發(fā)行申請(qǐng)”。這一點(diǎn)體現(xiàn)出了招股說明書的嚴(yán)肅性和權(quán)威性。同時(shí)，這意味著在材料過戶和審核當(dāng)中材料出現(xiàn)矛盾、虛假陳述等問題都將得到嚴(yán)厲的懲處。信息披露在細(xì)節(jié)方面的改進(jìn)對(duì)于相關(guān)發(fā)行人和保薦人都有極強(qiáng)的約束性。

證監(jiān)會(huì)發(fā)行部二處處長(zhǎng)蔣彥稱，即時(shí)性的信息披露，正式的名稱是關(guān)于招股說明書財(cái)務(wù)報(bào)告審計(jì)截止日之后主要的財(cái)務(wù)信息和經(jīng)營(yíng)狀況披露指引。2012年以來市場(chǎng)上發(fā)生了幾起比較惡性的事件，有幾家上市公司上市以后業(yè)績(jī)迅速下滑，證監(jiān)會(huì)參考了上市公司的季度報(bào)告、半年度報(bào)告等披露要求以及它的預(yù)警制度后，對(duì)首發(fā)企業(yè)的信息披露作了進(jìn)一步的要求。

《改革意見》還突出了以信息披露為中心的監(jiān)管理念，進(jìn)一步細(xì)化信息披露的細(xì)則要求，強(qiáng)化新股發(fā)行中信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性，有助于強(qiáng)化監(jiān)督，促進(jìn)投資者做出客觀的投資決策。

姚剛稱，中國(guó)媒體的監(jiān)督非常強(qiáng)大。當(dāng)初推出這條措施的時(shí)候，大家也會(huì)擔(dān)心，是不是會(huì)遇到敲詐勒索的情況。但在現(xiàn)行情況下，媒體的監(jiān)督也是一種有效手段，當(dāng)然毫無依據(jù)的敲詐勒索也沒有意義，目前也有例子，誰去敲詐誰就要承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。

所以提前預(yù)披露，接受社會(huì)監(jiān)督，會(huì)對(duì)信息披露的質(zhì)量提高有推動(dòng)作用。這里其實(shí)分兩類事項(xiàng)：非故意的材料的失誤錯(cuò)誤和故意的虛、誤、漏的事項(xiàng)，而在改革后的預(yù)披露提前這樣的情況下，都要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。這次改革中，對(duì)信息披露的要求更加強(qiáng)化，信息披露的要求貫穿新股審核、發(fā)行定價(jià)到減持的各個(gè)環(huán)節(jié)。同時(shí)，《改革意見》中也明確了信息披露違規(guī)的相應(yīng)處罰。

審慎定價(jià)

證監(jiān)會(huì)創(chuàng)業(yè)板主任宗成對(duì)承銷定價(jià)做了介紹。宗成稱，創(chuàng)業(yè)板設(shè)立以來，三高問題就更為市場(chǎng)所關(guān)注。上市企業(yè)355家，平均市盈率是54.38倍，擬上市公司超募的現(xiàn)象也較多。資金緊張，股權(quán)融資成本也很高。另一方面，上市初期，買新股的中小投資者損失較大。因此，發(fā)行價(jià)格，一定要跟企業(yè)的現(xiàn)實(shí)情況相吻合，要有關(guān)聯(lián)度。

《改革意見》對(duì)承銷定價(jià)的問題圍繞著市場(chǎng)化。涉及的老股轉(zhuǎn)讓，一定是由企業(yè)自己來做出一個(gè)符合邏輯的安排，讓老股東覺得是合理的，讓市場(chǎng)覺得是公平的。

宗成稱，《改革意見》允許了自主配售、老股轉(zhuǎn)讓，定價(jià)報(bào)備與詢價(jià)監(jiān)管部門事前不參與。監(jiān)管部門要加大事中、事后的監(jiān)管，對(duì)承銷而言提出了更高的要求。一方面，在新股承銷環(huán)節(jié)要做到充分的準(zhǔn)備工作，確保首批企業(yè)的順利發(fā)行；另一方面，本次改革是向注冊(cè)制推動(dòng)的重要一步。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，承銷的角色要更為重要。一邊是發(fā)行人，一邊是投資者。新股配售，這就是在培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者，看能不能給投資者發(fā)行有成長(zhǎng)基因的企業(yè)，看你推薦的公司購買能否得到回報(bào)。而作為發(fā)行人，是否因?yàn)橘Y本的投入增加新的活力，可以做大做強(qiáng)，成為行業(yè)的龍頭，使雙方受益。如果只有單方受益，利益是不均衡的。質(zhì)量控制、內(nèi)控機(jī)制、品牌聲譽(yù)、深入的客戶關(guān)系維護(hù)是承銷業(yè)務(wù)的重點(diǎn)。

《改革意見》后，市場(chǎng)上也有質(zhì)疑的聲音，監(jiān)管部門對(duì)定價(jià)不再進(jìn)行干預(yù)了，也不再要求事前報(bào)備了，可以隨意定價(jià)了，三高問題會(huì)越來越嚴(yán)重了，這種聲音監(jiān)管部門會(huì)高度重視。定價(jià)的市場(chǎng)化改革，定價(jià)要更加審慎，需要有支撐性的東西，像投資價(jià)值分析報(bào)告，這是要對(duì)外披露的。這就需要券商在出具投資價(jià)值分析報(bào)告時(shí)一定要做到獨(dú)立、客觀、公正。估值要保守、要實(shí)事求是。

此外，路演推介要規(guī)范，不要夸大，做不必要的承諾。對(duì)確定發(fā)行價(jià)格要有充分的依據(jù)，包括盈利情況、經(jīng)營(yíng)情況、募集資金量、行業(yè)發(fā)展情況、詢價(jià)過程中體現(xiàn)的供求關(guān)系等，不能通過新股發(fā)行將風(fēng)險(xiǎn)向二級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)移。之前對(duì)新股發(fā)行定價(jià)的環(huán)節(jié)，監(jiān)管部門的監(jiān)管是比較薄弱的，重在審核方面。今后要對(duì)發(fā)行過程加大監(jiān)管力度。

第7篇

企業(yè)自身因素

1.企業(yè)不正當(dāng)估值

依據(jù)《首次公開發(fā)行股票在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》所公布的發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)需要滿足最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于1000萬元，且持續(xù)增長(zhǎng)；或者最近一年盈利，且凈利潤(rùn)不少于500萬元，收入增長(zhǎng)率均不低于30%。從而可以看出，在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)本身投資價(jià)值就很高。然而，一個(gè)企業(yè)從想要上市到真正啟動(dòng)IPO上市計(jì)劃再到真正實(shí)施上市計(jì)劃，前前后后至少需要3-5年的時(shí)間。很多企業(yè)在對(duì)外公布企業(yè)要進(jìn)行IPO上市計(jì)劃時(shí)，其實(shí)在3-4年以前就開始有所計(jì)劃了。企業(yè)在最初做出融資決策時(shí)，參考的都是當(dāng)年的市場(chǎng)估值水平，從而確定與擬發(fā)行規(guī)模匹配的募集資金投資項(xiàng)目，但往往經(jīng)過這段漫長(zhǎng)的上市融資運(yùn)作過程后，股票在獲準(zhǔn)發(fā)行時(shí)，市場(chǎng)情況一般都已發(fā)較大的變動(dòng)，所以投資者對(duì)企業(yè)的估值水平也會(huì)隨著市場(chǎng)的波動(dòng)變化而偏離最初的預(yù)期。當(dāng)市場(chǎng)整體走向上行時(shí)，企業(yè)的估值也會(huì)隨之上升，這樣便產(chǎn)生了超募的現(xiàn)象。

2.上市公司及其控股股東期望提高發(fā)行價(jià)格

從上市公司的角度來看，發(fā)行股票募集資金是其最根本的用意，并且這樣的機(jī)會(huì)來之不易，需要經(jīng)歷一個(gè)很艱難的過程。而募集來的資金歸屬于上市公司內(nèi)部使用，所以公司管理層對(duì)于提高發(fā)行股價(jià)、獲取更多募集資金的期望就會(huì)隨之提升；其次，對(duì)于控股股東來說，發(fā)行股票的價(jià)格越高，就可以在募集同樣資金的情況下，降低股權(quán)被稀釋的比例。從而市場(chǎng)上可能存在管理層和公司股東通過一些不正當(dāng)手段操縱上市公司業(yè)績(jī)，甚至是虛增上市前一年每股收益的情形，極大可能影響主承銷方投資價(jià)值分析報(bào)告的估值結(jié)論。

根據(jù)公司價(jià)值評(píng)估理論，股票的價(jià)格是由公司的內(nèi)在價(jià)值決定的，股票價(jià)格圍繞公司內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)，由此，IPO價(jià)格也是由于公司內(nèi)在價(jià)值決定，并圍繞公式內(nèi)在價(jià)值波動(dòng)。公司內(nèi)部因素是指反映在IPO價(jià)格中的直接體現(xiàn)公司素質(zhì)和增長(zhǎng)前景的各種要素總和，包括經(jīng)營(yíng)效率、獲利能力、資本結(jié)構(gòu)、發(fā)展能力等各種內(nèi)部情況。

自然，IPO定價(jià)越高，企業(yè)超募資金的數(shù)額就會(huì)隨之增多。所以，某些企業(yè)為了達(dá)到超額募集資金的目的，變相利用公司財(cái)務(wù)準(zhǔn)則，不能真實(shí)反映企業(yè)價(jià)值，誤導(dǎo)投資者，最終達(dá)到超募的目的。比較主要的手段有以下幾種：

現(xiàn)金流量蓄意包裝

現(xiàn)金是企業(yè)流動(dòng)性最強(qiáng)的一種貨幣性資產(chǎn),可以隨時(shí)用其購買所需的物資,支付有關(guān)費(fèi)用,償還債務(wù),也可以隨時(shí)存入銀行。企業(yè)現(xiàn)金擁有量的多少,是企業(yè)償債、支付能力大小的標(biāo)志,是投資者分析判斷企業(yè)財(cái)務(wù)狀況好壞的重要指標(biāo)。一些企業(yè)為了給投資者造成公司經(jīng)營(yíng)狀況良好的印象，對(duì)現(xiàn)金流做了某些特殊處理手段，以期達(dá)到抬高定價(jià)，超額募集資金的目的。

收入確認(rèn)原則存疑

由于上市企業(yè)的行業(yè)不同，各有各的行業(yè)特性，對(duì)于財(cái)務(wù)處理的準(zhǔn)則也會(huì)有略微的不同，對(duì)于收入確認(rèn)原則的把握也各有不同。然而收入確認(rèn)原則的把握方式不同，所產(chǎn)生的效應(yīng)對(duì)投資者判斷一個(gè)企業(yè)的收入成長(zhǎng)性有極大的影響。有些企業(yè)就是利用投資者對(duì)行業(yè)特性的不了解，提前或錯(cuò)后確認(rèn)收入，造成了企業(yè)收入成長(zhǎng)性虛高的現(xiàn)象，誤導(dǎo)投資者，這也會(huì)引發(fā)超募現(xiàn)象的產(chǎn)生。

過多依賴國(guó)家政策

如今，國(guó)家為了扶持某些特殊地區(qū)、產(chǎn)業(yè)、企業(yè)和產(chǎn)品的發(fā)展，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和社會(huì)經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展，在稅收、補(bǔ)貼等方面不斷出臺(tái)優(yōu)惠政策。有些特殊行業(yè)的上市公司過多的依賴國(guó)家出臺(tái)的優(yōu)惠政策，如企業(yè)經(jīng)營(yíng)前5年，稅收的稅率享受優(yōu)惠或直接減免某些特殊稅目。這樣就可以間接降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)的成本及費(fèi)用，提高利潤(rùn)額，造成公司盈利狀況高漲的假象，對(duì)投資者造成誤導(dǎo)，導(dǎo)致超募現(xiàn)象的發(fā)生。然而，許多優(yōu)惠政策是有年限的規(guī)定的，所以一旦企業(yè)不能再享受這些國(guó)家政策時(shí)，高額的賦稅會(huì)馬上對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響，間接影響企業(yè)股價(jià)的波動(dòng)。

（二）企業(yè)外部原因

1.宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好

2009年10月，深圳交易所正式啟動(dòng)了創(chuàng)業(yè)板的運(yùn)行，而此時(shí)正恰逢2008年全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的回暖時(shí)期。此時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始有所緩解，而股市正是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表，宏觀經(jīng)濟(jì)的逐漸向好趨勢(shì)也必然會(huì)對(duì)上市公司的股價(jià)有所影響。然而，創(chuàng)業(yè)板恰恰是選在了這樣一個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)向好的大環(huán)境下啟動(dòng)，宏觀市場(chǎng)環(huán)境的向好也是使得創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)超募現(xiàn)象的原因之一。

2.供求關(guān)系失衡

供求關(guān)系指在商品經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)條件下，商品供給和需求之間的相互聯(lián)系、相互制約的關(guān)系，它是生產(chǎn)和消費(fèi)之間的關(guān)系在市場(chǎng)上的反映。最簡(jiǎn)單的道理，供大于求，價(jià)格就下落；求大于供，價(jià)格就上升。這個(gè)道理放在創(chuàng)業(yè)板的股市中一樣適用。

一方面，股票的發(fā)行審核制度制約著創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)量（供給少）；另一方面，由于各種公司本身投資價(jià)值高，創(chuàng)業(yè)板在中國(guó)股市又是個(gè)新生事物，而且是熱點(diǎn)，同時(shí)，中國(guó)股民有盲目追新的創(chuàng)痛，這導(dǎo)致了投資者普遍看好創(chuàng)業(yè)板（需求多）。供需失衡也是造成創(chuàng)業(yè)板超募的原因之一。此外，創(chuàng)業(yè)板是個(gè)板塊，有板塊的集體效應(yīng)，羊群效應(yīng)使得股民盲目的又追高了對(duì)創(chuàng)業(yè)板的預(yù)期。以至于形成了惡性循環(huán)。

在2009年創(chuàng)業(yè)板剛剛起步的時(shí)候，全國(guó)各省市申請(qǐng)上市的企業(yè)共有188家，然而真正符合標(biāo)準(zhǔn)，且通過了股票發(fā)行審核制度審查準(zhǔn)許上市的企業(yè)，只有28家。眾多投資者對(duì)這樣新鮮的企業(yè)自然保持著很高的關(guān)注度。再加上其企業(yè)對(duì)公眾的宣傳效應(yīng)，更是讓許多小股民對(duì)其產(chǎn)生了盲目追捧的現(xiàn)象。以至于其企業(yè)股票的發(fā)行價(jià)格出現(xiàn)上漲的狀態(tài)。這也是在創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市產(chǎn)生超募的原因之一。

3.發(fā)行機(jī)構(gòu)及相關(guān)利益方因素

（1）市場(chǎng)化詢價(jià)制度缺陷，缺乏理性投資約束機(jī)制

自1990年起中國(guó)第一家證券交易所在我國(guó)成立以來，我國(guó)股票發(fā)行至多歷經(jīng)了多次改革，前后分為三個(gè)階段。第一階段：行政審制度。從1990年至2000年這段期間，我國(guó)的新股發(fā)行制度從內(nèi)部認(rèn)購和新股認(rèn)購證制度逐步轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)一般投資者上網(wǎng)發(fā)行和對(duì)法人配售相結(jié)合的政策。第二階段：核準(zhǔn)制。自2001年至2004年，公司上市由券商進(jìn)行輔導(dǎo)，由證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審核，這時(shí)的制度由上網(wǎng)競(jìng)價(jià)的方式，演變?yōu)榱税词兄蹬涫坌鹿傻恼摺５谌A段：詢價(jià)制。2006年IPO詢價(jià)制開始出現(xiàn)在人們的視野中，2009年至今新股發(fā)行制度一直在詢價(jià)和申購的報(bào)價(jià)約束機(jī)制中逐漸完善，慢慢淡化行政指導(dǎo)，優(yōu)化網(wǎng)上發(fā)行機(jī)制。但是即便如此，我國(guó)的詢證機(jī)制依舊處于新起步階段，依舊存在許多問題和弊端。而我國(guó)證券市場(chǎng)高發(fā)行價(jià)、高市盈率主要原因之一是我國(guó)定價(jià)機(jī)制尚不完善?，F(xiàn)行的新股發(fā)行制度實(shí)質(zhì)上是一種變相的競(jìng)價(jià)發(fā)行，在我國(guó)法律規(guī)范不嚴(yán)格及交易制度不完善情況下，詢價(jià)機(jī)構(gòu)為了獲取配售資格，往往報(bào)價(jià)不理性，甚至出現(xiàn)亂報(bào)價(jià)的情形，造成發(fā)行價(jià)格和發(fā)行市盈率偏高。這種超乎常態(tài)的高倍發(fā)行市盈率，并不是市場(chǎng)投資者根據(jù)其對(duì)新股的真實(shí)估值來報(bào)價(jià)的，而是由一種不正常的拍賣機(jī)制炒作出來的。

眾多利益相關(guān)方推高發(fā)行價(jià)格

股權(quán)投資者推動(dòng)高定價(jià)發(fā)行

如今新股發(fā)行都要在相關(guān)機(jī)構(gòu)的專業(yè)評(píng)估，多方詢價(jià)的制度下才能夠上市發(fā)行。而這些機(jī)構(gòu)往往享受某些優(yōu)先權(quán)，所以很多創(chuàng)投基金和私募股權(quán)投資基金等相關(guān)機(jī)構(gòu)往往會(huì)持有即將上市的公司的原始股權(quán)。這就導(dǎo)致這些相關(guān)機(jī)構(gòu)在巨大利益的驅(qū)使下，為博取股權(quán)增值利益，不惜冒著巨大的風(fēng)險(xiǎn)，盡可能高的抬高股票的發(fā)行價(jià)格，以便在退出時(shí)享有較高的上市溢價(jià)，從中獲取高額的利益。例如高盛投資海普瑞大賺93倍，投資西部礦業(yè)最高賺130倍。

承銷投行利益驅(qū)使

第8篇

Holchin相對(duì)控股華新終獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，預(yù)示著華新水泥將正式站在水泥巨人Holchin肩膀上發(fā)展水泥及相關(guān)業(yè)務(wù)，確立了未來快速發(fā)展的新起點(diǎn)。由于華新水泥的核心區(qū)域湖北12月份以來水泥價(jià)格迭創(chuàng)年內(nèi)新高，今年業(yè)績(jī)最后超預(yù)期的可能性相當(dāng)大，業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期的行情亦值得期待。

新起點(diǎn)在水泥巨人肩膀之上

國(guó)金證券賀國(guó)文

事件：

華新水泥今日了關(guān)于非公開發(fā)行股票的申請(qǐng)獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)及HolchinB.V.豁免要約收購義務(wù)的公告，核心內(nèi)容如下：

證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)華新水泥向HolchinB.V.非公開發(fā)行股票不超過16000萬股，該核準(zhǔn)通知6個(gè)月有效；

同時(shí)，證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)豁免HolchinB.V.因認(rèn)購華新水泥本次向其定向發(fā)行股份而應(yīng)的要約收購義務(wù)。

點(diǎn)評(píng)：

華新向Holchin定向增發(fā)，同時(shí)實(shí)現(xiàn)Holchin相對(duì)控股華新的長(zhǎng)跑終于邁過終點(diǎn)：公司自2006年3月拋出向Holchin定向增發(fā)方案以來，經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)22個(gè)月的審批過程（商務(wù)部、發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)等部門），今天終于獲得證監(jiān)會(huì)的最后批準(zhǔn)，這預(yù)示著華新水泥將正式站在水泥巨人Holchin肩膀上發(fā)展水泥及相關(guān)業(yè)務(wù)，確立了未來快速發(fā)展的新起點(diǎn)。

應(yīng)以國(guó)際大水泥的視角看待華新水泥未來的發(fā)展：我們認(rèn)為Holchin相對(duì)控股華新后，帶來不僅僅是資金的支持，華新以后的發(fā)展將依靠Holchin這個(gè)水泥巨人，完全分享其在全球發(fā)展已經(jīng)取得經(jīng)驗(yàn)、管理體系，迅速向國(guó)際化靠攏。從這個(gè)意義上講，我們認(rèn)為華新水泥未來將是Holchin全球戰(zhàn)略的重要一環(huán)，應(yīng)當(dāng)以國(guó)際大水泥的視角來看待華新未來的發(fā)展，尤其是管理層級(jí)的提升。

除了其正常的外延式產(chǎn)能擴(kuò)張（十字戰(zhàn)略），以及內(nèi)涵式增長(zhǎng)（管理效率提高）之外，我們?cè)俅翁嵝咽袌?chǎng)關(guān)注：華新未來上下游一體化的成長(zhǎng)模式，其將成為中國(guó)水泥行業(yè)一體化做得最好的公司。雖然華新目前尚未拋出完整的上下游一體化具體計(jì)劃，但從2007年中報(bào)可以看出，其混凝土業(yè)務(wù)的營(yíng)收已經(jīng)呈現(xiàn)322％的高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為，其依靠Holchin一體化戰(zhàn)略實(shí)施的成功經(jīng)驗(yàn)，以及目前在武漢、黃石攪拌站經(jīng)驗(yàn)的逐步積累，取得成功的可能性很大。更重要的是，一個(gè)成熟的一體化市場(chǎng)中，由于上游骨料、下游混凝土的周轉(zhuǎn)速度快，ROE水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于水泥的ROE水平，因此，我們提醒投資者重點(diǎn)關(guān)注華新在一體化模式方面取得的進(jìn)展，已經(jīng)對(duì)公司ROE水泥和估值水平的提高。

在十字型戰(zhàn)略是否受影響，以及宏調(diào)對(duì)華新的影響，我們?nèi)詧?jiān)持之前的觀點(diǎn)：

􀃊 首先，在湖南，我們認(rèn)為華新是具備一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)的，目前其已經(jīng)形成了200多萬噸的水泥產(chǎn)能，而且在湘潭與湘鋼合作，具備一定的地緣優(yōu)勢(shì)。從華新這次在株洲的選址來看，更是占領(lǐng)了礦山條件優(yōu)越的先機(jī)。因此，在與另外進(jìn)入湖南的大水泥集團(tuán)比較，其在長(zhǎng)株潭區(qū)域以及湘北的優(yōu)勢(shì)是比較明顯的。

􀃊 其次，在河南，我們?cè)?2月初同力水泥的投資價(jià)值分析報(bào)告中指出：河南市場(chǎng)落后產(chǎn)能淘汰速度相當(dāng)快，今年年底立窯基本全部淘汰。因此，我們認(rèn)為河南市場(chǎng)未來的重點(diǎn)在于整合，即通過收購兼并來優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提高行業(yè)集中度。而對(duì)于意欲進(jìn)入河南市場(chǎng)的華新而言，在河南的可能采取的收購行動(dòng)無疑值得投資者重點(diǎn)關(guān)注。

十字型戰(zhàn)略將得到延伸，以湖北為核心、北上河南、南下湖南，可能向西挺進(jìn)，進(jìn)入四川、重慶等區(qū)域。從需求向西部轉(zhuǎn)移、新型干法淘汰空間大兩個(gè)方面來看，我們比較看好該區(qū)域未來的發(fā)展。

對(duì)于宏調(diào)，即使假設(shè)2008年出現(xiàn)一刀切的宏觀調(diào)控措施（這種可能性很?。鴮?duì)于華新而言，50％以上的水泥去向是在農(nóng)村市場(chǎng)，而農(nóng)村對(duì)于宏觀調(diào)控的敏感性比較低，其影響幅度也相對(duì)比較小。

近期新線開工建設(shè)如火如荼，考慮一年的建設(shè)期（粉磨站的建設(shè)周期低于12個(gè)月），僅如下生產(chǎn)線建成后，2008年將就新增產(chǎn)能將近900萬噸。

2007年，12月27日，華新岳陽二期工程――年產(chǎn)200萬噸水泥生產(chǎn)線項(xiàng)目開工建設(shè)；2007年12月28日，華新麻城年產(chǎn)110萬噸水泥粉磨生產(chǎn)線項(xiàng)目在麻城市中館驛鎮(zhèn)正式開工建設(shè)；2007年12月30日，華新株洲日產(chǎn)4500噸熟料水泥生產(chǎn)線項(xiàng)目在株洲市株洲縣堂市鄉(xiāng)湖塘村正式開工建設(shè)；2007年12月26日,華新秭歸日產(chǎn)4000噸干法水泥熟料生產(chǎn)線,在秭歸縣郭家壩鎮(zhèn)正式開工建設(shè)；2007年12月27日，華新襄樊公司二期日產(chǎn)4000噸水泥熟料生產(chǎn)線正式開工建設(shè)。

我們一直認(rèn)為華新水泥未來的投資價(jià)值是非常明顯的，其將與冀東水泥一起成為中國(guó)水泥行業(yè)未來成長(zhǎng)速度最快的兩只水泥龍頭股。而成長(zhǎng)模式上將與冀東體現(xiàn)一定的差異：華新更加注重內(nèi)涵式增長(zhǎng)，以及增長(zhǎng)模式的創(chuàng)新；而冀東則依賴良好的投資環(huán)境，以及目前站在中材的平臺(tái)上獲得更快的外延式增長(zhǎng)。

第9篇

單位名稱：____________________

法定地址：____________________

法定代表人：__________________

電話：________________________

傳真：________________________

受托方：______（以下簡(jiǎn)稱乙方）

單位名稱：____________________

地址：________________________

法定代表人：__________________

電話：________________________

傳真：________________________

第一條　根據(jù)雙方協(xié)商同意，甲方聘請(qǐng)乙方作為甲方的常年金融顧問，乙方同意接受甲方聘請(qǐng)。甲乙雙方在平等互利，協(xié)商一致的基礎(chǔ)上，達(dá)成本協(xié)議。

第二條　常年金融顧問的宗旨及目的是：及時(shí)了解國(guó)家金融政策和法規(guī)的最新信息，維護(hù)委托方的合法權(quán)益，規(guī)范委托方公司的行為，保證國(guó)家有關(guān)法律法規(guī)的正確實(shí)施。

第三條　乙方保證將指派資深專業(yè)人員為甲方提供以下服務(wù)：

1．為甲方提供公司治理結(jié)構(gòu)、公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展和公司資本經(jīng)營(yíng)方面的咨詢、服務(wù)；

2．為甲方提供金融證券市場(chǎng)的咨詢與服務(wù)，包括但不限于理財(cái)咨詢、投資組合咨詢服務(wù)；

3．設(shè)立fsi顧問專線電話，在工作日上班時(shí)間（每天9：00－17：00），隨時(shí)接受會(huì)員對(duì)證券市場(chǎng)有關(guān)問題的咨詢；

4．每年為會(huì)員公司管理人員免費(fèi)提供兩人在fsi進(jìn)行不超過一個(gè)月的研修（食宿自理）；

5．為甲方提供企業(yè)重組、公司購并、市場(chǎng)融資、戰(zhàn)略發(fā)展等方面的方案策劃服務(wù)；

6．向甲方提供服務(wù)年度內(nèi)的全部研究成果，包括年度研究報(bào)告、定期研究期刊和其他研究成果。

第四條　根據(jù)甲方的特殊委托，乙方將為甲方提供以下服務(wù)，其具體內(nèi)容由特別委托合同另行約定：

1．依據(jù)特別委托為有會(huì)員資格的甲方提供在_________的公關(guān)策劃、公關(guān)運(yùn)作和公關(guān)服務(wù)；

2．依據(jù)特別委托為甲方提供企業(yè)重組、公司購并等方面的具體運(yùn)作服務(wù)；

3．依據(jù)特別委托為甲方提供證券金融市場(chǎng)的專項(xiàng)分析、專項(xiàng)咨詢和專項(xiàng)服務(wù)；

4．依據(jù)特別委托為甲方研究特定上市公司的投資價(jià)值分析報(bào)告等專項(xiàng)服務(wù)。

第五條　甲方的主要義務(wù)如下：

1．甲方應(yīng)真實(shí)、全面、及時(shí)地向乙方提供與委托事項(xiàng)相關(guān)的文件資料，并應(yīng)保證其真實(shí)性、完整性和準(zhǔn)確性；

2．不得向乙方工作人員提供虛假、有誤導(dǎo)或重大遺漏的任何信息或資料；

3．甲方應(yīng)保證專人與乙方工作人員聯(lián)系，并予合作；

4．甲方應(yīng)按規(guī)定及時(shí)向乙方支付常年金融顧問費(fèi)用和工作費(fèi)用；

5．每次的進(jìn)場(chǎng)或會(huì)議通知，應(yīng)適當(dāng)提前，以給乙方留出合理的準(zhǔn)備時(shí)間；

6．保障乙方工作人員為履行本協(xié)議所需的其他具體條件。

第六條　乙方的主要義務(wù)如下：

1．乙方有義務(wù)遵守中華人民共和國(guó)法律、法規(guī)和職業(yè)道德，為甲方勤勉、謹(jǐn)慎地工作；

2．乙方有義務(wù)隨時(shí)提醒甲方注意其與有關(guān)當(dāng)事人及在各種事務(wù)中可能承擔(dān)的相關(guān)責(zé)任；

3．乙方對(duì)甲方提供的文件資料和所作的陳述，以及乙方工作人員因工作所知悉的一切有關(guān)甲方的重要信息，負(fù)有保密的義務(wù)；

4．乙方在保證其工作的獨(dú)立性的前提下，應(yīng)服從總體工作安排；

5．按時(shí)向甲方提供乙方的最新研究成果；

6．應(yīng)當(dāng)履行的其他義務(wù)_________。

第七條　乙方工作人員對(duì)其在工作中接觸到的涉及甲方重大經(jīng)營(yíng)決策、商業(yè)及其他秘密資料和信息負(fù)有保密的義務(wù)。該項(xiàng)保密僅就不宜公開披露的資料而言。乙方工作人員依法向甲方、特定的部門和人士反映情況，不應(yīng)視為泄密。

甲方就接觸到的乙方不宜公開的資料、文件及提供的咨詢性意見，負(fù)有保密的義務(wù)。

第八條　甲乙雙方有責(zé)任對(duì)本協(xié)議的內(nèi)容及其履行保密。

第九條　乙方作為甲方的常年金融顧問（vip服務(wù)），每年一次性收取顧問費(fèi)人民幣_(tái)________元整，特殊項(xiàng)目的收費(fèi)將由雙方另行協(xié)商。

第十條　本年顧問費(fèi)在雙方簽定本合同書十個(gè)工作日內(nèi)支付，顧問期自______年_____月_____日至_____年_____月_____日；以后年度的金融顧問費(fèi)，甲方應(yīng)在顧問期滿前一個(gè)月內(nèi)交付，逾期不交，本合同將自行解除。

第十一條　如乙方應(yīng)過錯(cuò)違反了本合同規(guī)定的義務(wù)，應(yīng)如數(shù)返還所收費(fèi)用；如甲方違反了本合同規(guī)定的義務(wù)，則乙方不再承擔(dān)完成約定義務(wù)的責(zé)任，所收費(fèi)用不予返還。

第十二條　遇有下列情形之一的，可以修改協(xié)議：

1．任何一方提出修改協(xié)議的建議，另一方不反對(duì)；

2．因發(fā)生不可抗力事件，協(xié)議必須修改。

第十三條　協(xié)議修改必須是書面的，須經(jīng)甲乙雙方簽字并蓋章后方能生效。

第十四條　有下列情形之一的，協(xié)議終止：

1．委托工作已完成；

2．甲乙雙方同意終止；

3．因發(fā)生不可抗力事件，協(xié)議必須終止。

協(xié)議終止必須是書面的。協(xié)議終止，本合同項(xiàng)下甲乙雙方的權(quán)利和義務(wù)隨即終止。

本合同于甲乙雙方代表簽字之日起生效；本合同一式兩份，由簽字方各持一份。

甲方（蓋章）：_________　乙方（蓋章）：_________

法定代表人（簽字）：___　法定代表人（簽字）：___